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三鋒股份咋玩出口的？

三鋒股份，是做園林工具的，比如電鋸、割草機(jī)、修枝剪等。

這些產(chǎn)品，主要以O(shè)DM（貼牌）的方式對外出口銷售。

那它的出口都是咋玩的呢？

三鋒的出口分為自營和間接兩種方式。

自營出口是指，三鋒直接把產(chǎn)品賣給國外客戶，比如品牌商、大型超市等。

間接出口是指，三鋒先把產(chǎn)品賣給國內(nèi)的外貿(mào)公司，外貿(mào)公司再向外出口。

除了出口，三鋒的產(chǎn)品也有一小部分銷往國內(nèi)，國內(nèi)的銷售主要是經(jīng)銷模式，經(jīng)銷商一般買斷產(chǎn)品，對所屬地區(qū)的消費者銷售。

不巧的是，三鋒的這些銷售模式卻碰巧出現(xiàn)了不少疑點，被監(jiān)管層好好“關(guān)照”了一番。

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ODM、OBM、OEM是什么鬼？

這里再多說一句，作為出口型企業(yè)，三鋒的生產(chǎn)分為三種模式：ODM、OBM和OEM，這仨是啥意思？

ODM，Original design manufacture的縮寫，意思是原始設(shè)計商，這些廠商根據(jù)客戶要求，自主設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)，產(chǎn)品貼上客戶品牌對外銷售，所以也叫貼牌生產(chǎn)。

這種模式下，技術(shù)是廠商自己研發(fā)的，如果原客戶沒有買斷技術(shù)，ODM廠商可以向別的客戶銷售同種產(chǎn)品，只要不貼原客戶品牌就行。

OBM，Original Brand Manufacturer的縮寫，意思是原始品牌制造商，這些廠商以自主品牌對外銷售。

這種模式下，技術(shù)、品牌都是廠商自己的，OBM廠商可以隨意向客戶銷售，但是渠道建設(shè)的難度很大。

OEM，Original Equipment Manufacture的縮寫，意思是原始設(shè)備生產(chǎn)商，這些廠商沒有自主技術(shù)，只能根據(jù)客戶提供的技術(shù)生產(chǎn)，產(chǎn)品由客戶買斷，俗稱代工。

這種模式下，技術(shù)、品牌都是客戶的，OEM廠商只能為客戶生產(chǎn)這種產(chǎn)品，不能銷售給別人。

這三種模式中，ODM是三鋒最主要的生產(chǎn)模式，OBM、ODM占比較少。

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出口模式出了啥問題？

本次三鋒被否，它的銷售模式出現(xiàn)疑點是主要原因。最關(guān)鍵的就是三鋒在出口模式上的疑點。

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根據(jù)申請文件，發(fā)行人2016年主營業(yè)務(wù)收入較2015年增長15,789.36萬元，主要系出口至俄羅斯、烏克蘭等國家產(chǎn)品的收入增長所致。

報告期內(nèi)發(fā)行人第三方回款金額分別為5,588.10萬元、4,508.12萬元和9,935.96萬元，第三方回款客戶主要來自于俄羅斯、烏克蘭。

發(fā)行人2016年第一大客戶SHANGHAI GUANG LIAN COMPANY LIMITED及客戶YONGKANG ELECTRIC TOOLS CO., LTD、TYSON PROPERTIES LTD均系受HüTER品牌運營商（Hütter Technik GmbH）委托，向發(fā)行人采購產(chǎn)品。報告期內(nèi)在HüTER品牌產(chǎn)品銷售中向發(fā)行人付款的有13家境外公司，業(yè)務(wù)人員均為Elena Petrova（俄羅斯國籍）。

請發(fā)行人代表說明：

（1）Hütter Technik GmbH委托書出具的時間及委托起止時間；

（2）除Hütter Technik GmbH外，在報告期內(nèi)向發(fā)行人采購HüTER品牌產(chǎn)品的公司當(dāng)時是否均已取得了有效的授權(quán)；

（3）上述13家境外公司的董事名單，與發(fā)行人實際控制人及公司董監(jiān)高人員是否存在親屬等特殊關(guān)系；

（4）業(yè)務(wù)人員均為Elena Petrova的合理性；

（5）接受第三方付款的合理性。

由于三鋒并沒有披露太多關(guān)于第一大客戶和Hü TER的相關(guān)信息，我們只能從監(jiān)管層的表述中，總結(jié)出以下問題：

1）既然大客戶SHANGHAI GUANG LIAN COMPANY LIMITED（以下簡稱SHANGHAI）是Hütter Technik GmbH（以下簡稱Hütter Technik）授權(quán)來向你采購的，那委托書你拿給我看看，這個大客戶到底有沒有拿到授權(quán)？

2）為啥13家向你付款的公司業(yè)務(wù)員都是Elena Petrova，這些公司和你到底有什么關(guān)系？

3）你玩出口為什么要搞這么多第三方付款？

監(jiān)管層提出的這些疑問里，未知人物太多，我們簡單總結(jié)下，Hütter Technik是品牌商HüTER的運營商，它的地位等同于HüTER，是有權(quán)向三鋒購買HüTER的產(chǎn)品的。

那么，問題是：在三鋒2016年前五大客戶名單中，卻突然冒出來個SHANGHAI，三鋒對此解釋為：這個SHANGHAI是Hütter Technik委托來購買HüTER產(chǎn)品的采購商。

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不僅如此，YONGKANG、YUEQINGHANJIE這些公司，都和SHANGHA一樣，是Hütter Technik委托的。

我們前面提到，三鋒的產(chǎn)品大多是ODM模式銷售，也就是說，HüTER的產(chǎn)品，只能銷售給HüTER或者Hütter Technik。

那突然出現(xiàn)這么多采購HüTER品牌產(chǎn)品的公司，三鋒都解釋為他們都是Hütter Technik委托來的，那委托書在哪？有沒有過期？所有的公司都得到授權(quán)了嗎？

如果有公司沒有得到授權(quán)，那他們采購的合規(guī)性和真實性怎么保證？

這些問題，三鋒完全沒有在信息披露中解釋。

除此之外，因HüTER品牌產(chǎn)品向三鋒付款的境外公司13家，這些公司，業(yè)務(wù)員竟然是同一個人，這是一人能頂半邊天？這些公司什么來頭？和三鋒有沒有什么關(guān)聯(lián)關(guān)系？

這么多的疑點，三鋒也沒有解釋。

最后，作為一家出口為主的公司，2014—2016年，三鋒接受的第三方回款竟然高達(dá)5588萬、4508萬和9936萬，營收占比分別為12%、11%和17%。

我們查閱相關(guān)資料，對于第三方付款的占比，大多數(shù)人的共識是不得超過10%。[1]

而三鋒的占比竟然高達(dá)17%，而且連續(xù)三年都超過10%，為什么有這么多的第三方付款，而這些付款方又是哪些人？我們也不得而知。

這又是一個突然出現(xiàn)的大客戶引起的連鎖反應(yīng)，尤其是對于三鋒這種以出口為主的公司，境外銷售本來就不易核查，再加上寫不明不白的客戶，那更是雪上加霜了。

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這樣的業(yè)績，能持續(xù)不？

出口模式上的問題，也導(dǎo)致監(jiān)管層對保代提出了一連串疑問：

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請保薦代表人說明對下述事項的核查過程及結(jié)論，并說明相關(guān)事項是否充分披露：

（1）上述第三方回款客戶的基本情況及實際控制人；HüTER品牌運營商基本情況、對上述公司授權(quán)或相關(guān)協(xié)議；對最終客戶的銷售情況；

上述公司及WENZHOU DIANDONG TECHNOLOGIES LIMITED的股東、高級管理人員和業(yè)務(wù)人員是否與發(fā)行人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。

（2）俄羅斯、烏克蘭等客戶的需求及與發(fā)行人的合作是否可持續(xù)。

從監(jiān)管層對保代的質(zhì)疑看，我們能發(fā)現(xiàn)倆問題：

1）你這第三方回款的客戶到底是誰？背后是誰控制的？

2）你說大客戶都是Hütter Technik授權(quán)的，那跟我說說這個Hütter Technik唄，他委托別人采購來的HüTER產(chǎn)品到底賣到哪了？委托協(xié)議你核查了嗎？

3）你說說三鋒在俄羅斯、烏克蘭的銷售能持續(xù)嗎？不會以后要變臉吧？

關(guān)于前兩個問題，咱們上面已經(jīng)分析過了，三鋒并沒有給出任何答案。

不過，第三個問題，倒是挺有意思，先來看一組數(shù)據(jù)。

2014年—2016年，三鋒的營收為4.32億，4.08億、5.7億。其中，2015年相比上年下降5.54%，2016年卻突然上漲39.79%。

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這么大的營收波動，怎么可能不引起懷疑？三鋒也很明白這點，對此解釋了一番，我們用大白話轉(zhuǎn)述一下：

俺們公司吧，主要是做園林工具的，而且，主要是賣給俄國人的。

但是，俄國人最近經(jīng)濟(jì)不行，2015年都TM倒退了-3.7%，盧布也玩命貶值。我這出于謹(jǐn)慎，就少賣了點，所以2015年營收下降了。

不過吧，2016年，俄國人經(jīng)濟(jì)又開始好轉(zhuǎn)了，所以我往他們那出口又增多了，營收自然上來了。

而且，國際貨幣基金組織還預(yù)測，2017年、2018年，俄羅斯經(jīng)濟(jì)同比增長1.1%、1.2%，你看，我這出口還是很有前途的。

可惜的是，監(jiān)管層不太相信，本來客戶、付款方都是不明不白，是不是真實、合規(guī)還沒說清楚，這俄國、烏克蘭也不能保證馬上復(fù)蘇，咋保證這個營收能持續(xù)增長？

這兩大問題擺在眼前，三鋒這能不能堅挺也是個問題。

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經(jīng)銷模式有啥問題？

除了出口上一大堆疑點，三鋒的內(nèi)銷也有說不出的痛。

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申請文件稱，“間接出口是指公司通過外貿(mào)公司出口到國外市場，外貿(mào)公司主營銷售到國外市場，但有少量銷售到國內(nèi)市場，因無法準(zhǔn)確區(qū)分……”。

鑒于發(fā)行人的產(chǎn)品很少直接銷售到最終用戶，其“自營出口的下游客戶主要為國外品牌商、國外大型超市”，國內(nèi)銷售“以經(jīng)銷商模式為主”，請保薦代表人就其是否已充分關(guān)注申報期內(nèi)發(fā)行人經(jīng)銷商模式收入的最終銷售實現(xiàn)情況發(fā)表意見。

其實，這些疑問可以分成兩塊：

1）你出口的客戶都是品牌商、大型超市，沒直接銷售到最終用戶。

2）你國內(nèi)銷售是經(jīng)銷模式，也沒有銷售到最終用戶。

那么問題來了：你這些銷售最終實現(xiàn)了沒？

這個問題，其實還是之前出口問題的延伸，只不過監(jiān)管層問的更直白，實際上還是關(guān)注這些銷售的真實性。

這個真實性，只能讓三鋒自己來證明了，不過，除了真實性的問題，三鋒還省起了事，在間接出口模式上也主動“模糊化”了。

三鋒表示，在間接出口模式下，產(chǎn)品先賣給外貿(mào)公司，外貿(mào)公司再自由發(fā)揮。

只不過這個自由發(fā)揮有點過，外貿(mào)公司有時還做起了內(nèi)貿(mào)，三鋒表示：這外貿(mào)公司賣了多少在國內(nèi)，我也不清楚，那干脆就全部做間接出口處理吧。

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本來自營出口的疑點就一大堆，經(jīng)銷模式銷售到哪也搞不清楚，這在間接模式上主動模糊化，是搬起石頭砸自己的腳啊！

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三大模式哪家強(qiáng)？

前面提到的三大銷售模式，問題一大堆，這還沒完，在財務(wù)數(shù)據(jù)上，這三大銷售模式又挨了一刀。

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根據(jù)申請文件，報告期發(fā)行人銷售模式包括自營出口、間接出口和內(nèi)銷。

（1）發(fā)行人自營出口ODM模式相較于經(jīng)銷商模式在市場營銷、渠道建設(shè)和售后服務(wù)費用、備貨方面更具備優(yōu)勢，但發(fā)行人2014年、2015年內(nèi)銷經(jīng)銷的毛利率高于自營出口毛利率，請發(fā)行人代表說明原因。

（2）發(fā)行人報告期內(nèi)通過外貿(mào)公司間接出口的毛利率高于自營出口的毛利率，請發(fā)行人代表說明原因。

（3）請發(fā)行人代表以貴州省為例，說明2016年度內(nèi)銷經(jīng)銷商由法人經(jīng)銷商轉(zhuǎn)為個人經(jīng)銷商的原因。

從監(jiān)管層的疑問看，我們可以總結(jié)三大問題：

1）你說你自營出口最牛逼，內(nèi)銷經(jīng)銷模式咋毛利率還更高？

2）為啥間接出口毛利率比自營出口高？

3）貴州的經(jīng)銷商原來是法人，為啥現(xiàn)在變成了個人？

在分析這仨問題前，咱們先看一組數(shù)據(jù)。

2014—2016年，三鋒自營出口的營收占比為67.5%、61.14%、73.13%，間接出口占比為18.84%、23.80%、16.01%，內(nèi)銷（經(jīng)銷模式）占比為13.67%、15.07%、10.86%。

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由此看來，三鋒是以出口為主，而且是自營出口。

而且三鋒自己也表示了，自營出口主要是ODM模式，這個模式比內(nèi)銷的經(jīng)銷模式更有優(yōu)勢。

不過，好不好，數(shù)據(jù)來說話。

以王牌產(chǎn)品之一——電鏈鋸為例，2014—2015年，經(jīng)銷模式的毛利率為27.37%、25.45%，同期自營出口的毛利率為24.42%、24.17%，間接出口的毛利率為25.02%、23.46%。

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這就比較尷尬了，經(jīng)銷的毛利率比出口的毛利率還高，出口中，次要的間接出口又比主要的自營出口毛利率高，那還辛辛苦苦搞個自營出口干啥呢？

這個問題，得好好解釋一下。

關(guān)于經(jīng)銷商法人變個人的問題，因為三鋒并沒有詳細(xì)披露，我們也不知道具體原因。

總結(jié)我們之前分析過的案例，出口型的企業(yè)，在申請IPO時，最容易出現(xiàn)三類問題：

一是真實性。這是監(jiān)管層最關(guān)注的問題，境外銷售不易核查，客戶關(guān)系又錯綜復(fù)雜，稍有不慎，就會被質(zhì)疑這些銷售數(shù)據(jù)的真實性。

二是規(guī)范性。海關(guān)稅收、付款方式、關(guān)聯(lián)交易、境外稅收、境外法律等都有可能成為出現(xiàn)不合規(guī)的問題，需要多加注意。

三是持續(xù)性。出口退稅、經(jīng)濟(jì)環(huán)境、匯率波動、應(yīng)收賬款，也都會影響產(chǎn)品出口的持續(xù)性。

所以，出口型企業(yè)要申報IPO，難度還是不小的，上述的問題，個個都可能成為雷區(qū)，一不小心，就會“觸雷”。

PS：

三鋒股份，本次除了銷售中的疑點外，還存在規(guī)范性、獨立性的問題。

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4、根據(jù)申請文件，2010年發(fā)行人收購了關(guān)聯(lián)方三鋒工具的經(jīng)營資產(chǎn)。2014、2015年發(fā)行人拆借資金給三鋒工具，累計發(fā)生額分別為35,002.00、4,743.00萬元；2015年拆借資金給三鋒集團(tuán)，累計發(fā)生額為13,366.00萬元。

上述關(guān)聯(lián)交易均未履行決策程序。2015年發(fā)行人分配大額現(xiàn)金股利，申請文件稱，該分紅主要系控股股東，需要以分配取得的現(xiàn)金股利清償其對發(fā)行人的資金拆借余額。

三鋒集團(tuán)與部分發(fā)行人供應(yīng)商存在資金往來的情形，申請文件解釋原因為：為符合銀行貸款通過受托支付發(fā)放的要求；

向部分供應(yīng)商拆借資金以臨時周轉(zhuǎn)。請保薦代表人結(jié)合上述事項就發(fā)行人相關(guān)的內(nèi)控制度及執(zhí)行情況發(fā)表核查意見。

5、根據(jù)申請文件，2014、2015年實際控制人黃會飛代發(fā)行人支付職工薪酬分別為358.07萬元、178.14萬元。

請保薦代表人說明對下述事項的核查過程及核查意見：

（1）招股說明書披露的發(fā)行人董事、監(jiān)事、高級管理人員及其他核心人員薪酬水平是否與當(dāng)?shù)毓べY水平匹配；

（2）除黃會飛外，是否有其他人士或機(jī)構(gòu)代付發(fā)行人職工薪酬；

（3）發(fā)行人上市后，其高管薪酬結(jié)構(gòu)是否會發(fā)生大幅變化。

資金拆借和員工薪酬都是常見的問題了，在這里就不啰嗦了，有意思的是，只聽過大股東拿公司的錢買車（雙環(huán)電子IPO被否案），沒見過大股東掏錢借給上市公司墊錢買車的。

這些疑點，小伙伴們可以自行體會。

最后，雖然疑點很多，我們還是祝愿三鋒能早日解釋清楚這些問題，在下次IPO時一帆風(fēng)順。（下次要注意招股書標(biāo)題哦，這次標(biāo)題被我們挑出一個小錯誤~）

關(guān)于出口企業(yè)，關(guān)于經(jīng)銷模式，小伙伴們還有什么想法，歡迎留言，扶你上墻！

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本案寫作參考材料如下，特此鳴謝：

[1]IPO審核及核查指引之三：第三方回款問題的核查，企業(yè)上市解決之道財稅篇，投行小兵，2016-12-20