繼九鼎之后，又一家本土創(chuàng)投——中科招商計劃登陸新三板，緊隨其后的將是硅谷天堂。
當投資界人士提到中科招商時，“激進”是出現(xiàn)頻率最多的字眼，它背后的“紅色”背景更是讓人扎眼。中科招商披露的掛牌文件顯示：從出資人結(jié)構(gòu)看，在其管理的基金中，政府引導基金或其他國有性質(zhì)機構(gòu)的認繳金額為444.4億元，占基金管理規(guī)模的73%，個人和非國有性質(zhì)機構(gòu)認繳出資為162.71億元，占基金管理規(guī)模的27%。
當然，這并不是問題的全部，對于管理逾200個項目的中科招商來說，在IPO市場冷清的環(huán)境下，其面臨不小的退出壓力，而此次掛牌新三板更像是中科招商“困中求變”的一種方式。
眼下，中科招商正在為90億的募資尋找潛在戰(zhàn)略投資者。在本土創(chuàng)投迅猛崛起的同時，投資者該怎樣遴選PE？專家指出，在資金規(guī)模之外，管理能力和回報水平是最為重要的指標。
“投資界喜歡講故事，譬如某機構(gòu)投資了某家公司多少億元。但你卻甚少聽到回報，即便某個單項目的回報驚人，但這并不能說明這家投資機構(gòu)就值得信任，大量投資失敗的案例鮮有提及?！币晃灰呀?jīng)離開創(chuàng)投的投資界人士對中國網(wǎng)財經(jīng)表示，“因為沒有公開的數(shù)據(jù)，投資者很難獲得一家PE機構(gòu)完整研究?！?/span>
現(xiàn)在，這種情況似乎正在改變，投資者可以從九鼎和中科招商披露的招股說明書中找到答案。管中窺豹，投資者更可以從中觀察到PE的運作軌跡。
今年4月，九鼎投資“裸奔”掛牌“新三板”，首次向外界展示了私募投資機構(gòu)的“真實面目”，被坊間稱為中國資本市場的“PE第一股”。
《公開轉(zhuǎn)讓說明書》背后，募、投、管、退等數(shù)據(jù)的披露，也讓外界第一次有公開渠道了解了一直披著神秘面紗的私募投資機構(gòu)的運行、管理和業(yè)績。
時隔半年之后，中科招商也在新三板披露了掛牌所需的相關(guān)文件。中科招商并沒有如其實際控制人單祥雙早前所稱的那樣登陸A股，而是整體掛牌新三板。
據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)反饋，從審查信息公示到最后掛牌大概還需要兩個月的時間，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)會針對申報材料出具相關(guān)審查意見。不出意外的話，中科招商將比硅谷天堂跑快一步，成為繼九鼎投資之后，國內(nèi)第二家掛牌新三板的PE機構(gòu)。
中科招商申請掛牌所公開披露的信息，為我們了解PE公司的運作提供了新的樣本，一時間，對兩家機構(gòu)的比較在微博、雪球等社交媒體上熱烈展開。通過對兩家公司在業(yè)務模式和融資、投資等方面數(shù)據(jù)的比較梳理，有助于幫助我們對PE行業(yè)及不同的管理公司的運作模式做深入了解。
從《公開轉(zhuǎn)讓說明書》看，兩家公司的主營業(yè)務都是私募股權(quán)投資基金管理，通過私募股權(quán)投資基金的“募、投、管、退”，獲得管理費收入和收益分成。兩家公司的相關(guān)數(shù)據(jù)具有很強的可比性，
其中，與九鼎投資均為投資管理業(yè)務不同，中科招商還有一塊直投業(yè)務，即以自有資金直接投資項目。信息顯示，截止報告期，中科招商尚未退出的直投項目42個，累計投資額12.87億元。其中29 個項目為獨立投資，13個項目和其管理的基金共同投資。
對此，業(yè)內(nèi)人士表示，管理公司的主要收入一般來自于收益分成，管理公司的自有資金投資，按照行業(yè)慣例是通過在GP公司中出資的方式，參與所有項目的投資，通常GP在基金中的出資比例為1%-3%。如果管理公司自身存在直接投資業(yè)務，且與基金投資的項目不完全相同，將可能會存在與基金出資人利益沖突的問題。
公開披露信息顯示，截至2014 年8 月31 日，中科招商管理的基金累計投資項目233 個，累計投資金額182.46 億元；實現(xiàn)退出項目32 個，投資金額16.16 億元，退出金額30.59 億元；在管項目201個，累計投資額166.29 億元。
由于掛牌時間早于中科招商，九鼎投資披露的數(shù)據(jù)截止日期為2013年10月，所涉項目數(shù)量和金額普遍略低于中科招商的業(yè)績。截至2013年10月31日，九鼎旗下管理基金完成項目投資209個，累計投資金額154.3億元；實現(xiàn)已經(jīng)退出項目24個，投資金額為11.7億元，退出金額為27.0億元；在管項目185個，累計投資金額142.6億元?？紤]到報告期不同，估計兩家公司目前投資數(shù)量和金額應該大致相當。
而在業(yè)績回報方面，比中科招商成立晚7年的九鼎投資顯著領(lǐng)先。公開數(shù)據(jù)顯示，九鼎投資已退出項目綜合IRR為38.1%；在管項目綜合IRR為30.2%。中科招商已退出的32個項目的綜合IRR 為27.23%；在管項目綜合IRR 為22.01%。
在估值方法上，招商明確是“參照同行業(yè)掛牌企業(yè)、結(jié)合公司實際情況進行估值”。從披露的估值指標體系看，兩家公司的估值方法完全一致。所以，比較算來，九鼎的已退出回報率比中科招商高出近40%，而在管項目的綜合IRR也比中科高出37.2%。
對此，業(yè)內(nèi)專業(yè)人士表示，對投資管理機構(gòu)而言，投資收益情況是其是否具有競爭力和持續(xù)發(fā)展能力的核心決定因素，不要小看這10個百分點的差距，在復利作用下，假設(shè)都是5年退出，20%IRR意味著1元錢變2元錢，30%IRR則是1元錢變3元錢，期限越長，結(jié)果差異越大。
從出資人結(jié)構(gòu)看，中科招商管理的基金中，政府引導基金或其他國有性質(zhì)機構(gòu)的認繳金額為444.4億元，占基金管理規(guī)模的73%，個人和非國有性質(zhì)機構(gòu)認繳出資為162.71億元，占基金管理規(guī)模的27%。
九鼎投資管理的基金中，政府引導基金或其他國有性質(zhì)機構(gòu)的認繳金額為25億元，只占基金管理規(guī)模的10%，個人和非國有性質(zhì)機構(gòu)認繳出資為225億元，占基金管理規(guī)模的90%，其基金出資人來源的市場化程度很高。
此外，九鼎同時管理有人民幣基金和美元基金，其美元基金出資人包括新加坡淡馬錫公司下屬的祥峰投資、德國安聯(lián)保險、瑞士合眾集團等全球知名的機構(gòu)；公司的人民幣基金出資人包括中國再保險集團、金石投資、中煤保險等專業(yè)金融機構(gòu)。數(shù)據(jù)顯示九鼎投資在獲得專業(yè)投資機構(gòu)的認同方面更勝一籌，中科招商目前只有人民幣基金，也未披露獲得保險資金出資。
此外，在基金組織形式方面，中科招商管理的111支基金中，有56支為公司制基金，46支為有限合伙企業(yè)。九鼎投資與行業(yè)大多數(shù)PE公司一樣，所管理的基金全部為有限合伙制。
因為公司制基金存在雙重納稅問題，且在出資、增減資、利潤分配等方面法定要求對基金運作造成很大不便，自2007年《合伙企業(yè)法》修訂后，因為有限合伙企業(yè)稅收穿透制劑在運營上的靈活性，公司制基金基本已被行業(yè)拋棄，行業(yè)的主流模式都是采取合伙制基金和公司制管理人的雙層架構(gòu)。
數(shù)據(jù)顯示，截至2014 年8 月31 日，中科招商基金認繳規(guī)模約607 億元，實繳金額約274 億元，實繳/認繳金額比例為45.1%，其中，成立3年以內(nèi)、3-5年、5年以上的基金，實繳/認繳金額比例分別為45%、44%、51%。
九鼎投資的數(shù)據(jù)顯示為，其股權(quán)基金管理規(guī)模為250億元，實繳金額為170億，實繳/認繳金額比例為68%，其中成立3年以內(nèi)、3-5年、5年以上的基金，實繳/認繳金額比例分別為63%、83%、80%。
有機構(gòu)投資者對記者表示，實繳比例較低的原因有可能是基金收益率下滑所致。九鼎投資則公開披露了其基金的IRR情況，其中成立3年以內(nèi)、3-5年、5年以上的基金，IRR分別為26%、32%、43%。由于中科招商沒有披露其基金的回報情況，所以不好做明確判斷。
九鼎在掛牌時，定向融資35.37億元，加上其第二次定增所融的22.5億，總金額接近60億，曾穩(wěn)坐新三板定增的第一把交椅。此次掛牌，中科招商拋出了一份募資90億元的定增方案，或?qū)⑺⑿掠删哦ν顿Y創(chuàng)造的紀錄。
回顧九鼎的第一次定增方案，相比于融資額，更吸引業(yè)界眼球的是其LP份額換股的增發(fā)模式。九鼎投資第一次增資的35.37億元中，大多數(shù)發(fā)行對象為公司管理的基金的出資人（LP），而LP的股份支付對價為其持有的基金份額。在IPO節(jié)奏緩慢的政策環(huán)境下，此舉為解決LP的流動性提供了全新的思路和模式，其方案設(shè)計之精妙，讓人不得不佩服九鼎的創(chuàng)新和智慧。
反觀中科招商此次定增計劃，中科招商擬向不超過30名特定投資者發(fā)行不超過5億普通股，募集資金不超過90億元。除此之外，中科招商并未披露太多詳細信息。有機構(gòu)人士表示，對比九鼎投資當時向138名特定對象（多數(shù)為公司管理的基金的出資人）發(fā)行股份，以股權(quán)換基金份額的情況不同，中科招商的定增計劃更多可能是引進戰(zhàn)略投資者。
在中科招商的披露文件中，公司表示中長期發(fā)展目標是成為一個線下線上互動、國內(nèi)國際互補、人才資本產(chǎn)業(yè)與市場共享的偉大的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)創(chuàng)富平臺，擬圍繞龍頭企業(yè)、政府和大學，實施以設(shè)基金、建基地、興基業(yè)為核心的“三基工程”。
但對具體的規(guī)劃和90億融資方案，中科招商并未做回應，公開資料中也并未有介紹。
在對九鼎的采訪中，相關(guān)負責人表示，九鼎投資的戰(zhàn)略目標是成為綜合性資產(chǎn)管理機構(gòu)。九鼎投資掛牌后動作頻頻，先后發(fā)起設(shè)立公募基金、獲得券商牌照，實施黑馬計劃涉足個人風險投資領(lǐng)域、設(shè)立龍?zhí)┚哦υ囁Y(jié)構(gòu)化基金產(chǎn)品、實施小巨人戰(zhàn)略拓展新的業(yè)務資管版圖，大踏步地向其所描述的綜合性資產(chǎn)管理機構(gòu)的規(guī)劃藍圖邁進。
有業(yè)內(nèi)人士對記者表示，九鼎投資和中科招商的掛牌僅僅是開了個頭，未來應該還會有更多類型的優(yōu)質(zhì)金融機構(gòu)登陸新三板，借助資本市場的力量發(fā)展壯大。據(jù)悉，硅谷天堂已經(jīng)啟動掛牌準備工作。雖還未出現(xiàn)在最新的在審企業(yè)名單中，但其董事總經(jīng)理樂榮軍已公開表示，主辦券商為中信建投，硅谷天堂在新三板掛牌將會很快實現(xiàn)。
隨著越來越多的PE登陸資本市場，未來也將為我們提供更多的對PE行業(yè)和管理公司的研究樣本。
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