股票投資的盈利來(lái)源主要有三點(diǎn)，1.業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的錢(qián)，2.估值提升的錢(qián)，3.對(duì)手盤(pán)情緒的錢(qián)。
這其中最難賺的是情緒的錢(qián)，這個(gè)靠天賦吃飯，不是通過(guò)努力學(xué)習(xí)就能進(jìn)步的，所以不用浪費(fèi)時(shí)間去琢磨賺情緒的錢(qián)，遇上送上門(mén)來(lái)的吃一口就很幸福。
賺估值提升的錢(qián)最典型的就是科技股，科技股超額收益的核心是估值的提升而帶來(lái)的?？萍脊傻墓乐祻椥院艽螅绊懝乐堤嵘氖钦?、流動(dòng)性等等因素，政策刺激，發(fā)水等手段加大流動(dòng)性都會(huì)提高科技股的估值。其實(shí)政策、流動(dòng)性這些東西也不太好把握，但總算有跡可循。
最好把握，確定性最高的其實(shí)是賺業(yè)績(jī)的錢(qián)，消費(fèi)股就是典型代表。消費(fèi)股的業(yè)績(jī)最容易好跟蹤和預(yù)測(cè)，消費(fèi)你像買(mǎi)一瓶水收一瓶水的錢(qián)，業(yè)績(jī)要增長(zhǎng)就要擴(kuò)產(chǎn)，業(yè)績(jī)下滑就有停工的，這個(gè)過(guò)程很容易被跟蹤觀(guān)察，關(guān)注幾個(gè)主要的行業(yè)公眾號(hào)就能跟蹤到大部分情況，更簡(jiǎn)單的還有像沒(méi)事到超市去看看商品鋪貨多不多，堆頭位置好不好，生產(chǎn)日期離的久不久都算是一次小調(diào)研，這些都是我們身邊的東西，看的見(jiàn)摸得著，不像科技股一個(gè)技術(shù)突破利潤(rùn)增速馬上原地爆升，或者技術(shù)路線(xiàn)錯(cuò)誤諾大一個(gè)公司短時(shí)間內(nèi)就能煙消云散，買(mǎi)入和兌現(xiàn)的時(shí)機(jī)都會(huì)很短不容易準(zhǔn)確把握。
消費(fèi)股最核心的是品牌美譽(yù)度、渠道、有進(jìn)取心的管理層。消費(fèi)股重點(diǎn)靠業(yè)績(jī)提升股價(jià)，如果在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)有機(jī)會(huì)配置上有估值修復(fù)或者有能提升估值中樞邏輯的個(gè)股往往會(huì)給我們帶來(lái)超額收益。
消費(fèi)股最大的機(jī)會(huì)在白酒行業(yè)，把這個(gè)行業(yè)框架搞懂了會(huì)讓我們的投資一生受益。
正文
一、白酒行業(yè)基本情況
了解了一下白酒行業(yè)，歷史上曾舉行過(guò)5次名酒評(píng)比大賽，后兩次太多了比較有水分，只取前三屆共選出了中國(guó)十大名酒，分別是茅臺(tái)、五糧液、汾酒、洋河大曲、劍南春、瀘州老窖、古井貢酒、西鳳酒、董酒、全興大曲（其中劍南春、西鳳酒、董酒沒(méi)有上市，全興大曲被外資收購(gòu)后改名為水井坊)。洋河大曲和全興大曲都只入選了一次，算是底子比較薄的。
（圖中筆誤，1925應(yīng)是1952年）
再看一下現(xiàn)在上市公司的前十名還是四十年前的那一批十大名酒，一直特別穩(wěn)定，只是座次變了（五糧液和茅臺(tái)交換了老大老二的位置，瀘州老窖被洋河擠下了第三的位置），這反映什么，反映在白酒的的商業(yè)模式中，品牌美譽(yù)度起到巨大的作用。
白酒的根本屬性是一個(gè)精神消費(fèi)的載體，它的核心是不以成本加成定價(jià)，而是以消費(fèi)心理定價(jià)。所以，茅臺(tái)包裝成本加上酒的成本60多塊錢(qián)，1000塊錢(qián)的出廠(chǎng)價(jià)，毛利率有94%，現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)漲到2000左右了。白酒行業(yè)平均毛利率為71%，被戲稱(chēng)賣(mài)出去的是水，收回來(lái)的是錢(qián)，根本問(wèn)題是消費(fèi)心理溢價(jià)。
貴州茅臺(tái)一季度營(yíng)收216億，同比+24%，歸母凈利112億，同比+32%，近一半的凈利潤(rùn)嚇不嚇人，12年限制三公消費(fèi)后好多人都在說(shuō)茅臺(tái)都是當(dāng)官的喝的，以后指定完蛋，到今天茅臺(tái)單季度利潤(rùn)112億，對(duì)比一下上一個(gè)白酒行業(yè)巔峰2011年，貴州茅臺(tái)全年凈利潤(rùn)87.6億。
其實(shí)不管是從國(guó)內(nèi)國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)看，還是從身邊觀(guān)察到的情況，年輕人喝酒的已經(jīng)越來(lái)越少了，有車(chē)一族喝酒都是越來(lái)越少的，白酒市場(chǎng)量?jī)r(jià)齊升的盛況已經(jīng)一去不返，以后酒會(huì)越喝越少，也會(huì)越喝越好，逐漸步入了擠壓式增長(zhǎng)模式，從別人嘴里搶食，靠的就是品牌。
這個(gè)行業(yè)的本質(zhì)決定了，要做這個(gè)生意，就不能靠打價(jià)格戰(zhàn)，必須以精神消費(fèi)為著力點(diǎn)，講差異化的各種各樣的故事。顯然，這個(gè)行業(yè)里，茅臺(tái)講故事講得最好。
整個(gè)中國(guó)目前進(jìn)入了品牌時(shí)代，這個(gè)品牌不僅僅是說(shuō)知名度，核心是內(nèi)涵有多豐富。品牌內(nèi)涵豐富的核心，就看故事有多豐富，大家能產(chǎn)生多少精神的共鳴。
二、白酒行業(yè)的四大大特性
白酒行業(yè)最好的一個(gè)點(diǎn)是基本沒(méi)有新的競(jìng)爭(zhēng)者，競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)完全確定了。雖然白酒行業(yè)很傳統(tǒng)，但是一個(gè)特別好的生意，因?yàn)檫@是一個(gè)玩家不斷減少的行業(yè)。
白酒行業(yè)的第二個(gè)特點(diǎn)，品牌壁壘太強(qiáng)，行業(yè)毛利率太高，基本上都是50%以上，到80%、90%。這決定了，這個(gè)行業(yè)的品牌太不容易死掉。酒鬼酒這個(gè)公司80年代初創(chuàng)立，一下子把價(jià)格定到比茅臺(tái)還高，成為全國(guó)第一品牌，得到了中央領(lǐng)導(dǎo)和藝術(shù)家黃永玉的全力支持。把這個(gè)品牌做起來(lái)之后，當(dāng)年是非常風(fēng)光的。毛利率可能有80%、90%甚至更高。酒鬼酒自從上市后，經(jīng)歷了三四次股東接盤(pán)，其中有兩三次被股東、被管理層掏空，被塑化劑之類(lèi)的事件打擊，但是只要酒的品牌在，基酒在，還照樣活著，而且還有影響力。如果放在很多別的行業(yè)，這種公司早就死掉了，這就是白酒的魅力所在。
白酒行業(yè)第三個(gè)特性，酒有存貨增值的屬性，資產(chǎn)隨著時(shí)間的價(jià)值而增長(zhǎng)，變成一個(gè)有投資性質(zhì)的品種。它跟通脹結(jié)合的比較近，通脹如果往上走，利潤(rùn)就往上走。從1999年以來(lái)白酒的利潤(rùn)和CPI的數(shù)據(jù)來(lái)看，過(guò)去這四個(gè)大的通脹周期的步伐都是基本同步的。每次貨幣發(fā)多了，（大家）就會(huì)尋找資產(chǎn)，在中國(guó)，第一尋找房地產(chǎn)，房地產(chǎn)房?jī)r(jià)漲完之后3到4個(gè)月左右，高端白酒就開(kāi)始漲。
白酒行業(yè)的第四個(gè)特點(diǎn)是市場(chǎng)容量大，集中度仍然較低，各個(gè)價(jià)格帶上的企業(yè)都活的挺好。中國(guó)13億消費(fèi)群體，既養(yǎng)出了售價(jià)千元以上的茅臺(tái)，還養(yǎng)出了順鑫農(nóng)業(yè)這種靠賣(mài)50塊以下的光瓶酒也賣(mài)出了一百億營(yíng)業(yè)額的公司。以 2017 年國(guó)家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)口徑及各上市酒企年報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，19 家 白酒行業(yè)上市公司營(yíng)收占行業(yè)比例為 28.96%，上市公司前 10 名營(yíng)收占行業(yè) 26.65%，而規(guī)模最大的 3 家白酒企業(yè)（貴州茅臺(tái)、五糧液、洋河股份）2017 年?duì)I收占行業(yè)總額的 19.66%。完全不像其它的一些行業(yè)，老大老二幾個(gè)頭幾名的份額就把市場(chǎng)占完了，白酒行業(yè)品牌白酒市占率提升的空間還很大。
三、白酒四大價(jià)格帶
現(xiàn)在應(yīng)該是800元以上的才算是高端酒，其中茅臺(tái)五糧液瀘州老窖和洋河夢(mèng)之藍(lán)牢牢占據(jù)了大部分市場(chǎng)，特別是茅臺(tái)、五糧液兩大巨頭合占約80-85%的高端市場(chǎng)，剩下不到20%左右由夢(mèng)之藍(lán)、國(guó)窖等瓜分。千元檔次的白酒由茅臺(tái)、五糧液、國(guó)窖 1573 保持寡頭壟斷的競(jìng)爭(zhēng)格局，洋河是目前最有力的挑戰(zhàn)者。
300-800元的次高端，品牌力稍遜于高端白酒，除依靠品牌拉力外，渠道推動(dòng)力也很重要。全國(guó)化品牌入場(chǎng)券現(xiàn)在基本發(fā)放完畢，未來(lái)主流次高端品牌將瓜分次高端市場(chǎng)份額，享受 此價(jià)格帶擴(kuò)容帶來(lái)的增量。
100-300元中端酒主要是區(qū)域性名酒和老名酒下延品牌，主要由產(chǎn)酒地本地主要消費(fèi)，基本沒(méi)有異地?cái)U(kuò)張的能力。
50元以下的光瓶酒（不帶包裝的酒）的核心壁壘和普通食品飲料一樣是渠道，把它的產(chǎn)品賣(mài)到每一個(gè)角落，讓消費(fèi)者購(gòu)買(mǎi)并且習(xí)慣，最后形成規(guī)模效應(yīng)越來(lái)越強(qiáng)。
四、白酒估值
白酒屬于弱周期行業(yè)，受一定的周期性影響，以往估值一般在15-30倍波動(dòng)，白酒行業(yè)創(chuàng)造現(xiàn)金流能力如此強(qiáng)，但大家一般不像調(diào)味品行業(yè)一樣給到40倍的估值，原因就在于調(diào)味品行業(yè)是必須消費(fèi)品，可以完全無(wú)視經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)業(yè)績(jī)每年穩(wěn)步增長(zhǎng)，白酒會(huì)受經(jīng)濟(jì)十年一個(gè)大周期，自身三年一個(gè)庫(kù)存小周期的影響，每年業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)的確定性不如調(diào)味品行業(yè)。
受經(jīng)濟(jì)周期的影響對(duì)大部分行業(yè)都是如此，我們可以不用去考慮。三年的庫(kù)存小周期比較重要，因?yàn)榘拙菩袠I(yè)底部起來(lái)的時(shí)候，經(jīng)過(guò)了前面大的調(diào)整，泡沫徹底清空之后有一個(gè)消費(fèi)氛圍回升并加庫(kù)存的過(guò)程，負(fù)庫(kù)存到庫(kù)存不斷增加，超過(guò)真實(shí)的消費(fèi)量形成泡沫。滾動(dòng)的周期一般都是三年。2016年開(kāi)始到2018年，就是一個(gè)三年角度的快速增長(zhǎng)，按照經(jīng)驗(yàn)看2019年會(huì)是三年向下小周期的開(kāi)端。這就是去年白酒行業(yè)估值最低被殺到十幾倍的原因。
但這個(gè)周期的邏輯，其實(shí)也在慢慢變化?？隙ú粫?huì)一夜間變好，但要關(guān)注，比如：
1.渠道更加扁平化，比如五糧液等賣(mài)酒都會(huì)登記，廠(chǎng)家對(duì)終端庫(kù)存了如指掌，此外以前是三級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商，現(xiàn)在一級(jí)為主，那么庫(kù)存就比以前少很多，三級(jí)經(jīng)銷(xiāo)商每一級(jí)2個(gè)月庫(kù)存，那至少合計(jì)就是6個(gè)月庫(kù)存，一旦下游需求不好，三級(jí)都不拿貨，一下子企業(yè)六個(gè)月銷(xiāo)售就會(huì)大減，導(dǎo)致周期性非常大；
2.經(jīng)過(guò)這么幾輪周期，大家都深受其害，經(jīng)銷(xiāo)商和品牌商都在變聰明，不再瘋狂給渠道壓貨，這導(dǎo)致周期性本身就在減弱。
五、需要跟蹤的變量
1.跟蹤庫(kù)存周期的邏輯變化的程度，目前看到的茅臺(tái)，五糧液，國(guó)窖1573這三個(gè)指標(biāo)產(chǎn)品的市場(chǎng)終端價(jià)過(guò)了旺季春節(jié)后都還在高位，甚至茅臺(tái)都從1800左右漲到了2000左右，絲毫沒(méi)有受到庫(kù)存影響的樣子，只要接下來(lái)幾個(gè)月的淡季里市場(chǎng)價(jià)依然平穩(wěn)，白酒行業(yè)的估值中樞就有望提升到25-35倍，像茅臺(tái)升到40倍也是可能的。
2.跟蹤動(dòng)銷(xiāo)情況，這個(gè)公眾號(hào)上和電話(huà)會(huì)議的錄音都可以跟蹤到，重點(diǎn)觀(guān)察洋河是不是利空出盡，輕裝上陣恢復(fù)較好的增速;第二看五糧液改革的紅利可持續(xù)性會(huì)否如一季度一樣，注意觀(guān)察改革觸犯既得利益團(tuán)體帶來(lái)的阻力會(huì)不會(huì)對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)造成影響。
3.產(chǎn)品升級(jí)和提價(jià)，重點(diǎn)五糧液，瀘州老窖和洋河。
4.異地?cái)U(kuò)張，重點(diǎn)洋河，舍得，水井坊。
5.品類(lèi)擴(kuò)張，像白酒染紅，合資開(kāi)發(fā)洋酒，這個(gè)短時(shí)間出不來(lái)業(yè)績(jī)。
6.最主要的密切關(guān)注茅臺(tái)各方面的情況，茅臺(tái)作為整個(gè)白酒行業(yè)乃至整個(gè)消費(fèi)行業(yè)的錨，只有它的市場(chǎng)價(jià)保持在高位，下面的五糧液，瀘州老窖和一眾次高端品牌才有提價(jià)的空間。
茅臺(tái)市場(chǎng)價(jià)過(guò)2000，股價(jià)上1000后茅臺(tái)酒或?qū)⒁律鐣?huì)輿論壓力和白酒政策趨嚴(yán)的風(fēng)險(xiǎn)。茅臺(tái)酒價(jià)格高位將引致茅臺(tái)酒社會(huì)庫(kù)存不斷積累，茅臺(tái)酒被購(gòu)買(mǎi)后并沒(méi)有真正被消費(fèi)掉，將透支一部分未來(lái)茅臺(tái)酒的需求，當(dāng)茅臺(tái)酒價(jià)格出現(xiàn)反向下跌時(shí)，社會(huì)庫(kù)存將助推價(jià)格快速下跌。錨崩了整個(gè)白酒行業(yè)那就是泥沙俱下。
六、風(fēng)險(xiǎn)提示
1.宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)失速，房地產(chǎn)、股票等資產(chǎn)大幅縮
水將使居民財(cái)產(chǎn)性收入大幅下降，購(gòu)買(mǎi)力不足將帶來(lái)茅臺(tái)酒價(jià)格反向風(fēng)險(xiǎn)。
2.食品安全風(fēng)險(xiǎn)。類(lèi)似2012年白酒塑化劑事件將帶來(lái)行業(yè)性危機(jī)。
