在1971年的哈佛商業(yè)周刊中，Kotler和Levy將反營銷定義為不鼓勵(lì)大眾消費(fèi)者或是固定群體的消費(fèi)者在一段時(shí)間或者永遠(yuǎn)的時(shí)間內(nèi)消費(fèi)。
這種情況會(huì)在三種情況下發(fā)生：1，供應(yīng)短缺；2，推銷其他產(chǎn)品；3，一種商品在某一區(qū)域不再有利可圖。
反營銷活動(dòng)通常會(huì)通過加價(jià)，控制產(chǎn)量或減少廣告三種方法來進(jìn)行。
但是，這與黃金和白銀市場有什么關(guān)系呢？
在自由市場中，黃金和白銀是否會(huì)出現(xiàn)吉芬商品（吉芬商品，是這樣一種商品，在價(jià)格上升時(shí)需求量本應(yīng)下降，卻反而增加。）在全球債務(wù)泡沫后期那樣的表現(xiàn)？即在其他因素不變的情況下會(huì)
改變傳統(tǒng)的供需關(guān)系，當(dāng)商品價(jià)格上漲時(shí)，需求也會(huì)上升。
這似乎有道理。黃金和白銀價(jià)格上漲將會(huì)自然地反映金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)上升，特別是當(dāng)實(shí)物黃金和實(shí)物白銀是其僅有的金融資產(chǎn)。
如果黃金具有吉芬商品的特性時(shí)，降低西方投資者(東方投資者對黃金有天生的喜好)需求的最好方式就是降低黃金價(jià)格。西方投資者遠(yuǎn)遠(yuǎn)不斷的資金涌向?qū)嵨稂S金推動(dòng)需求的不斷上漲將會(huì)不可避免的影響到供應(yīng)的短缺。
20世紀(jì)90年代的黃金熊市所發(fā)生的一切給人們帶來了一些提示。以下觀點(diǎn)來自西方非常著名的一個(gè)專家：“他們需要保持黃金價(jià)格在低位以使得黃金可以流向他們所希望的地方。獲得黃金的關(guān)鍵很簡單。西方公眾不會(huì)持有一個(gè)不能流通的資產(chǎn)?！?/font>
關(guān)于反營銷在有限供應(yīng)下的討論向我們展示了另一個(gè)我們不曾注意到的觀點(diǎn)。在最近幾個(gè)月中，市場中流動(dòng)性下行是怎樣榨干市場的例子已經(jīng)給了人們足夠的預(yù)警，如中國股市的暴跌。我們認(rèn)為實(shí)物黃金和實(shí)物白銀市場的流動(dòng)性上行非常少。
因?yàn)闃O致的流通率使得黃金完全不同于其他任何大宗商品，因此黃金并不適用供需理論的模型。但是這沒有阻止大部分黃金分析師預(yù)測實(shí)物黃金的需求。
首先，通過比較黃金現(xiàn)貨價(jià)格和黃金基準(zhǔn)價(jià)格-期貨價(jià)格，再考慮流通率，黃金價(jià)格總會(huì)出現(xiàn)一定溢價(jià)，期貨價(jià)格總會(huì)比現(xiàn)貨價(jià)格要高。如果黃金價(jià)格處在反向市場，對于投機(jī)者來說賣出現(xiàn)貨黃金，買入進(jìn)貨將會(huì)是一本萬利的事。
除非投資者對于現(xiàn)貨黃金的供應(yīng)感到擔(dān)憂，否則黃金價(jià)格處于反向市場的套利交易將一直存在。下圖顯示的是字2013年以來，黃金價(jià)格處于反向市場的時(shí)間。
2013年以來，黃金價(jià)格處于反向市場的時(shí)間
Fekete探究所的Antal Fekete在2006年的研究中指出，“我們必須保證黃金期貨交易成為不可兌換的。但是盡管央行的官員在拖延時(shí)間，黃金期貨價(jià)格仍然不斷走低，最終期貨價(jià)格將會(huì)從一點(diǎn)點(diǎn)下跌變成快速下跌，并且這種趨勢將不會(huì)停止?！?/font>
目前，黃金的走勢還未達(dá)到雪崩的地步，但是正在加速。我們跟蹤了全球四大主要實(shí)物黃金需求狀況指標(biāo)：1，上海黃金交易所黃金交割量；2，印度黃金進(jìn)口總量；3所有ETF持倉凈變化量；4，全球央行持有黃金凈變化量。
下圖顯示在過去一年中的大部分時(shí)候，四大主要實(shí)物黃金指標(biāo)每一個(gè)指標(biāo)都超過了全球任意一個(gè)黃金礦的產(chǎn)量。
全球黃金礦的產(chǎn)量
黃金反向市場突然變得有意義了。人們同樣需要明白中國人民銀行自2009年以來還未公開其黃金儲(chǔ)量(預(yù)計(jì)將于今年公布)。中國央行沒有在上海黃金交易所公開購買黃金。因此中國央行的交易是額外的。
我們需要解釋一下上海黃金交易所黃金交割量的重要性。在當(dāng)前中國法律規(guī)定下，無論是國內(nèi)開采的黃金還是進(jìn)口的黃金都必須通過上海黃金交易所進(jìn)行交易。這就使得中國政府可以監(jiān)管非政府的黃金儲(chǔ)備。一旦黃金從上海黃金交易所交割，將不再允許再次流入市場。從交易所取出的金條在重新出售前必須再次切割測算，成為新的金條。這些黃金被算作小料供應(yīng)。
因此，上海黃金交易所所交割的黃金總量大約代表了中國市場需求的增加量。2013年，上海黃金交易所黃金流出量為2197噸，2014年為2100噸，超過全球每年新開采黃金數(shù)量的70%。我們想強(qiáng)調(diào)的是這部分的需求不包括中國央行。
在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的2003-2007年，中國每年購買的銅等其他金屬占到當(dāng)年全球供應(yīng)量的50-60%。中國對于黃金2000噸的需求高于世界黃金理事會(huì)的數(shù)字，但是這是獲得了中國官方消息的確認(rèn)的。上海黃金交易所理事長許羅德在2014年5月15的一次演講中表示，“當(dāng)前世界的黃金市場，特別是實(shí)物黃金市場是在東方，主要集中于中國。去年，中國自己的黃金企業(yè)出產(chǎn)黃金428噸，進(jìn)口黃金1540噸，兩者相加超過2000噸。”
BullionStar首席執(zhí)行官Torgny Persson在2014年7月參加倫敦金銀協(xié)會(huì)論壇時(shí)證實(shí)，“在許先生進(jìn)行演講時(shí)，我通過大會(huì)的官方翻譯聽到許先生表示中國2013年的黃金消費(fèi)需求達(dá)到2000噸。”
因此，盡管紙黃金價(jià)格一路走低，但是實(shí)物黃金的需求一直很強(qiáng)勁。這也為我們引出了白銀市場的不正常。
5年來黃金、白銀價(jià)格
讓我們來看看黃金在2012年末時(shí)白銀的持倉量變化。那一時(shí)間段，我們相信市場正在進(jìn)行做空黃金/做多日經(jīng)指數(shù)的交易。白銀的持倉量一直處于高位。（下圖）
白銀和黃金遠(yuǎn)期合約的公開利率
20000份合約的持倉量相當(dāng)于10億盎司的白銀，大約是2014年全球白銀開采總量的114%。相比之下，黃金去年的持倉量僅相當(dāng)于當(dāng)年開采量的49%。
全球大部分的黃金開采后主要被用于儲(chǔ)存，而開采出的白銀大部分被用于工業(yè)領(lǐng)域，因此白銀市場具有巨大的不穩(wěn)定性。
白銀市場另一個(gè)異常的方面就是白銀相關(guān)ETF的持倉量。黃金ETF持倉量在2012年末達(dá)到高峰，而白銀ETF在白銀價(jià)格暴跌的情況下仍然保持高位，甚至超過黃金的水平。
黃金、白銀已知的ETF持有量（自2006年4月）
想明白這些異常情況的發(fā)生是不容易的，一個(gè)可能的解釋就是一些實(shí)體正在做多白銀。
如果真是那樣，為什么？是不是做空黃金的投資者以做多白銀來進(jìn)行對沖，因?yàn)槿藗兠靼?，一旦金屬價(jià)格出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，白銀的價(jià)格會(huì)向黃金價(jià)格一樣飛速做出反應(yīng)。
讓我們設(shè)想一下，如果白銀市場必須在長期內(nèi)被控制，一個(gè)長期的白銀對沖計(jì)劃建立需要另一個(gè)大量控制空頭頭寸的公司進(jìn)行對沖。這似乎可以解釋白銀持倉量為什么長期保持高位。
讓我們看一下自2012年9月以來商業(yè)機(jī)構(gòu)的多頭頭寸和空頭頭寸。直到近期，兩者雙雙增加40000份，大約等于2000萬盎司，相當(dāng)于全球白銀年供應(yīng)量的四分之一。
2012年來白銀長短期合約價(jià)格走勢對比
這種情況曾經(jīng)看上去像是市場的僵局仍在持續(xù)?，F(xiàn)在看來，像是做空者正在利用低價(jià)補(bǔ)倉。
第三個(gè)白銀市場的異?，F(xiàn)象是，根據(jù)美國貨幣監(jiān)理署的美國衍生品報(bào)告顯示，在貴金屬領(lǐng)域，黃金衍生品是不包括在內(nèi)的，而是包含在外匯目錄中。剩下的貴金屬衍生品主要是指白銀。2015年第一季度末，花旗集團(tuán)貴金屬衍
生品從39億美元猛增至530億美元，接近增長14倍。
花旗集團(tuán)貴金屬衍生品金額
目前尚無法得至花旗銀行在做什么。但是如果假設(shè)其貴金屬衍生品中白銀占到90%，那么其衍生品持有量相當(dāng)于30.6億盎司，全球白銀產(chǎn)量的3.5倍?；ㄆ斓氖袌龇蓊~從17%暴增至70%。
零對沖的觀點(diǎn)是，如果用一個(gè)詞形容花旗的所作所為就是“令人擔(dān)憂”的。
白銀價(jià)格總是在波動(dòng)，但是白銀價(jià)格巨大的波動(dòng)性似乎是不可避免的。
在我們看來，黃金價(jià)格和白銀講個(gè)正處于完全被其非實(shí)物價(jià)格操控的最后階段。供應(yīng)短缺情況逐漸的加重會(huì)是的實(shí)物和非實(shí)物之間價(jià)格開始逐漸走向平衡。一開始將會(huì)是緩慢的，之后將會(huì)越來越迅速。
借鑒黃金市場的趨勢，實(shí)物白銀需求將會(huì)怎樣發(fā)展？像黃金那樣，有證據(jù)表明實(shí)吳白銀的供應(yīng)將會(huì)不斷緊張。
白銀基準(zhǔn)價(jià)格在近年中持續(xù)下跌，并于最近邁入反向市場。
自2001年來現(xiàn)貨金價(jià)對標(biāo)普500指數(shù)的比率走勢
沒有人知道白銀庫存的總量是多少，市場預(yù)計(jì)為10億盎司(約相當(dāng)于30000噸)。有三點(diǎn)理由來支撐實(shí)物白銀供應(yīng)將會(huì)變得緊張：1，相比黃金庫存，白銀庫存更加稀少；2，各國央行不會(huì)儲(chǔ)備白銀，因此央行無法向市場中輸出白銀；3，與黃金不同，大部分白銀被用于工業(yè)生產(chǎn)領(lǐng)域。
最后
黃金、白銀和相關(guān)股票之間存在激烈的價(jià)值爭論。在2007-2008年的債務(wù)危機(jī)中，交易對手風(fēng)險(xiǎn)變得非常嚴(yán)謹(jǐn)。
實(shí)物黃金和白銀是僅有的沒有交易對手風(fēng)險(xiǎn)的金融資產(chǎn)。
黃金自高點(diǎn)相對于標(biāo)普500指數(shù)跑輸65.8%。
自2001年來現(xiàn)貨金價(jià)對標(biāo)普500指數(shù)的比率走勢
相比交易對手風(fēng)險(xiǎn)巨大的銀行，黃金自2011年高點(diǎn)較美國BKX銀行指數(shù)跑輸70.6%，
黃金自2011年高點(diǎn)較美國BKX銀行指數(shù)跑輸70.6%
白銀則跑輸83.2%：
白銀則跑輸83.2%
黃金和白銀股票比其他金屬的表現(xiàn)更差。HUI(紐約金甲蟲指數(shù))相比金價(jià)在12年前的高點(diǎn)下跌了80.3%。相比標(biāo)普500指數(shù)，HUI跑輸87.1%。
HUI(紐約金甲蟲指數(shù))相比標(biāo)普500指數(shù)走勢對比（自2001年）
代表小公司的GDXJ ETF指數(shù)較標(biāo)普500跑輸91.4%。
GDXJ ETF指數(shù)較標(biāo)普500跑輸91.4%
（Oscar編譯）
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