文/新浪財經(jīng)意見領袖(微信公眾號kopleader)機構專欄 彌達斯
12月4日，經(jīng)中國證監(jiān)會同意，上交所、深交所、中金所正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關規(guī)定，并將于2016年1月1日起正式實施。從今年股市異常波動的情況看，漲跌停板制度在極端情況下不足以發(fā)揮穩(wěn)定市場的作用，引入指數(shù)熔斷機制的必要性顯得比較突出。
12月4日，經(jīng)中國證監(jiān)會[微博]同意，上交所[微博]、深交所[微博]、中金所[微博]正式發(fā)布指數(shù)熔斷相關規(guī)定，并將于2016年1月1日起正式實施。
從公開征求意見情況看，投資者普遍認為30分鐘的熔斷時間過長，這類意見占比最高。為了在發(fā)揮熔斷機制作用的同時，盡量減少對市場流動性的影響，三家交易所將觸發(fā)5%熔斷閾值暫停交易30分鐘縮短至15分鐘，但保留了尾盤階段觸發(fā)5%或全天任何時候觸發(fā)7%暫停交易至收市的安排。
主要考慮：一是境內(nèi)市場在尾盤階段出現(xiàn)大幅波動的情況較多，規(guī)定14:45及之后觸發(fā)5%熔斷閾值暫停交易至收市有助于防范尾市異動風險。
二是滬深300(3677.592, -71.71, -1.91%)指數(shù)是反映滬深市場整體走勢的重要指數(shù)產(chǎn)品，具有代表性好、抗操縱性強等特點，當其上漲或下跌達到7%時往往意味著市場已經(jīng)發(fā)生了劇烈波動，可能面臨極端系統(tǒng)性風險，因此需要給市場更多的冷靜時間，避免恐慌情緒蔓延加劇市場波動。
從境外市場看，美國、韓國、印度等市場均設有觸發(fā)最高一檔熔斷閾值暫停至收市的安排，目的是為了防范系統(tǒng)性風險。
部分市場人士認為，在維持現(xiàn)行漲跌停板制度不變情況下，實施指數(shù)熔斷的必要性不大，建議放寬或取消個股漲跌幅限制并引入個股熔斷。經(jīng)研究，指數(shù)熔斷機制與漲跌停板制度的性質(zhì)相同，都屬于短期價格穩(wěn)定措施。
但兩種制度在作用對象、作用原理等方面存在一定差異。漲跌停板制度規(guī)定了單只證券交易價格波動幅度，主要防范單只證券價格的劇烈波動，證券在漲跌停板的價格上仍然可以交易；指數(shù)熔斷機制是在市場基準指數(shù)波動超過一定幅度時，暫停整個市場交易一段時間，防止市場過度反應；觸發(fā)指數(shù)熔斷后，熔斷范圍內(nèi)的證券在熔斷期間均將暫停交易。
從今年股市異常波動的情況看，漲跌停板制度在極端情況下不足以發(fā)揮穩(wěn)定市場的作用，引入指數(shù)熔斷機制的必要性顯得比較突出。此外，漲跌停板制度是我國證券市場基礎性制度安排，放寬或取消漲跌幅限制度會影響結(jié)算風險管理制度、杠桿類業(yè)務風控措施、市場監(jiān)察指標等現(xiàn)行制度安排，對投資者的交易習慣影響也比較大，短期內(nèi)難以實施。
下一步，三家交易所還將結(jié)合此次指數(shù)熔斷機制的實施情況，堅持改革力度、節(jié)奏與市場承受程度的統(tǒng)一，不斷完善相關交易機制，促進資本市場穩(wěn)定健康發(fā)展。
部分市場人士認為，現(xiàn)有閾值較低，觸發(fā)次數(shù)可能較多，且兩檔閾值間隔過小，可能連續(xù)觸發(fā)，建議僅設一檔閾值，或提高閾值至6%、8%，也可考慮擴大閾值之間的差距。我們認為，在保留10%漲跌幅限制的前提下，可選的指數(shù)熔斷閾值有限，5%和7%兩檔閾值是三家交易所在對過去11年歷史數(shù)據(jù)進行分析測算基礎上提出的。
其中，5%作為第一檔閾值可以兼顧設置冷靜期和保持正常交易的雙重需要；觸發(fā)7%的情況雖然較少，但屬于需要防范的重大異常情況，應當一并考慮，以此阻斷暴漲暴跌等極端異常行情的持續(xù)。
部分市場人士認為，滬深300指數(shù)無法體現(xiàn)中小市值股票的走勢。通常，熔斷基準指數(shù)需要選取代表性強，影響力大，操縱難度較大的指數(shù)，滬深300指數(shù)具備以上特征。相較于單市場指數(shù)而言，滬深300指數(shù)更能全面反映A股市場總體波動情況；同時，滬深300指數(shù)的市值覆蓋率、跟蹤指數(shù)產(chǎn)品的數(shù)量和規(guī)模也占市場主導地位。
部分市場人士建議只設下跌熔斷。我們認為，雙向熔斷更有利于抑制過度交易，控制市場波動。境內(nèi)市場投資者結(jié)構以中小散戶為主，價格雙向波動較大，既出現(xiàn)過恐慌性下跌，也曾出現(xiàn)過快上漲，包括因事故導致市場短期大幅上漲的情況。因此，當市場“暴漲”時，也需要熔斷機制穩(wěn)定市場情緒，防范投資者對市場上漲的過度反應，使投資者擁有更多的時間來進一步確認當前的價格是否合理。
另外需要說明的是，三家交易所實施指數(shù)熔斷機制的具體業(yè)務安排略有差異，請投資者關注交易所發(fā)布的業(yè)務問答及相關公告。
指數(shù)熔斷機制業(yè)務問答
1. 指數(shù)熔斷對哪些品種的交易及相關業(yè)務有影響？
觸發(fā)熔斷時，股票及股票相關品種的競價交易均暫停，新股發(fā)行、配股、投票等非交易業(yè)務可以正常申報，若指數(shù)熔斷持續(xù)至15:00，相關證券當日不進行大宗交易。
由于技術系統(tǒng)的差異，目前各交易所在實施熔斷產(chǎn)品范圍、相關業(yè)務影響等方面略有不同：一是上交所將暫停股票及相關品種的競價交易，包括A股、B股、基金(黃金交易型開放式證券投資基金、交易型貨幣市場基金、債券交易型開放式指數(shù)基金除外)、可轉(zhuǎn)換公司債券和可交換公司債券。
對于轉(zhuǎn)融通證券出借，若指數(shù)熔斷15：00前結(jié)束，當日的轉(zhuǎn)融通證券出借申報、匹配成交、證券歸還均正常進行；若指數(shù)熔斷持續(xù)至15:00的，熔斷后不再接收相關證券的轉(zhuǎn)融通證券出借和借入申報，熔斷前已接受的申報仍進行匹配成交，當日應當歸還的證券，參照證券停牌方式處理，歸還日順延至下一交易日。
二是深交所實施熔斷的證券品種與上交所基本一致，差異僅在于熔斷期間黃金交易型開放式證券投資基金、交易型貨幣市場基金、債券交易型開放式指數(shù)基金的競價交易將同時暫停，新系統(tǒng)上線后將調(diào)整為與上交所一致。
對于轉(zhuǎn)融通證券出借，若指數(shù)熔斷于15:00前結(jié)束，相關證券轉(zhuǎn)融通證券出借交易及歸還正常進行；若指數(shù)熔斷持續(xù)至15:00，參照證券停牌方式處理，相關證券當日不進行轉(zhuǎn)融通證券出借交易，當日應當歸還的證券，歸還日順延至下一交易日。三是中金所將暫停股指期貨所有產(chǎn)品交易(包括滬深300、中證500和上證50股指期貨)，但國債期貨交易正常進行。具體以交易所發(fā)布的相關公告為準。
2. 指數(shù)熔斷結(jié)束后以什么方式恢復交易？
對上交所、深交所，對于15:00前結(jié)束的指數(shù)熔斷，熔斷結(jié)束后，對已接受的申報進行集合競價撮合成交，此后進入競價交易階段。對于中金所，指數(shù)熔斷結(jié)束前3分鐘進行集合競價指令申報，集合競價指令申報結(jié)束后，立即進行集合競價指令撮合，然后轉(zhuǎn)入連續(xù)競價交易。
3. 指數(shù)熔斷期間投資者能否申報或撤銷申報？
三家交易所在指數(shù)熔斷期間能否申報和撤銷上有所差異。一是上交所。指數(shù)熔斷于15:00前結(jié)束的，熔斷期間可以繼續(xù)申報，也可以撤銷申報。指數(shù)熔斷持續(xù)至15:00結(jié)束的，熔斷期間僅接受撤銷申報，不接受其他申報。
二是深交所指數(shù)熔斷期間，投資者均可以申報，也可以撤銷申報。三是中金所。滬深300指數(shù)觸發(fā)5%閾值的，相關合約進入12分鐘的熔斷期間，熔斷期間暫停交易，不接受指令申報和撤銷；熔斷期間結(jié)束后進入3分鐘集合競價指令申報時間，期間接受指令申報和撤銷。滬深300指數(shù)觸發(fā)7%閾值的，或者相關合約收市前15分鐘內(nèi)觸發(fā)5%閾值的，相關合約暫停交易至當日收市，期間不接受指令申報和撤銷。
此外，如果指數(shù)熔斷跨越午間休市，則三家交易所的相關安排都與現(xiàn)有休市安排一致，午間休市期間，投資者不能進行申報和撤銷申報。
4. 指數(shù)熔斷期間是否揭示參考成交價量？
指數(shù)熔斷期間和熔斷結(jié)束后的集合競價期間，三家交易所均不揭示虛擬參考價格、虛擬匹配量、虛擬未匹配量。
5. 觸發(fā)熔斷時基金的申購贖回是否受到影響？
以基金管理人發(fā)布的相關公告為準。
6. 指數(shù)熔斷機制對滬港通有什么影響？
2014年4月10日發(fā)布的聯(lián)合公告規(guī)定了“主場原則”，即“交易結(jié)算活動遵守交易結(jié)算發(fā)生地市場的規(guī)定及業(yè)務規(guī)則”。據(jù)此擬作出如下安排：一是關于滬股通。滬股通適用內(nèi)陸指數(shù)熔斷機制相關規(guī)則，當A股市場觸發(fā)指數(shù)熔斷閾值后，內(nèi)陸投資者與滬股通投資者在內(nèi)陸市場的交易均暫停；滬股通下投資者申報、撤銷申報等相關安排，執(zhí)行內(nèi)陸指數(shù)熔斷機制相關規(guī)定。二是關于港股通。A股觸發(fā)指數(shù)熔斷機制后，港股通業(yè)務不受影響。
7. 指數(shù)熔斷在股指期貨合約交割日有哪些特殊的安排？
目前境內(nèi)股指期貨的交割結(jié)算價以現(xiàn)貨標的指數(shù)交割日最后兩個小時算術平均價格計算，為保證股指期貨正常交割，指數(shù)熔斷在股指期貨交割日下午13:00開市后不再實施，具體包括兩種情形：一是13:00至15:00期間不再實施指數(shù)熔斷；二是上午實施的指數(shù)熔斷最遲在下午13:00起恢復交易。
8. 為何調(diào)整股指期貨合約交易時間？
中金所調(diào)整股指期貨開收市時間，與現(xiàn)貨市場保持同步，即股指期貨的集合競價時間為每個交易日9:25-9:30，連續(xù)競價交易時間為每交易日9:30-11:30和13:00-15:00。調(diào)整股指期貨合約交易時間主要目的是與現(xiàn)貨股票市場保持一致。
9. 引入指數(shù)熔斷機制后，股指期貨合約的漲跌停板幅度有哪些變化？
股指期貨合約的每日價格最大波動限制是指其每日價格漲跌停板幅度，由上一交易日結(jié)算價的±10%調(diào)整為±7%。合約最后交易日漲跌停板幅度仍為上一交易日結(jié)算價的±20%。當滬深300指數(shù)較前一交易日收盤上漲或者下跌未達到5%的，股指期貨合約的價格波動限制為上一交易日結(jié)算價的±5%；當滬深300指數(shù)較前一交易日收盤首次上漲或者下跌達到或者超過5%的，股指期貨合約進入熔斷，恢復交易后，合約上漲或者下跌對應方向的每日價格最大波動限制隨即生效。
10. 觸發(fā)熔斷時股指期貨合約結(jié)算價如何計算？
當日結(jié)算價是指某一合約某一時段成交價格按照成交量的加權平均價。該時段發(fā)生熔斷、集合競價指令申報或者交易暫停的，扣除熔斷、集合競價指令申報和暫停交易時間后向前取滿相應時段。
11. 對于指數(shù)熔斷機制投資者還有哪些事項需要特別關注和了解？
投資者還需要特別注意指數(shù)熔斷機制以下幾個方面的安排：一是開盤集合競價觸發(fā)熔斷的，將從9:30開始按照觸發(fā)情形實施指數(shù)熔斷。二是對于非股指期貨合約交割日，上午熔斷時長不足的，下午開市后補足，午間休市時間不計入熔斷時長。
三是熔斷至15:00收市未恢復交易的，相關證券的收盤價為當日該證券最后一筆交易前一分鐘所有交易的成交量加權平均價(含最后一筆交易)，當日無成交的，以前收盤價為當日收盤價。四是深交所在14:57至15:00收盤集合競價期間觸發(fā)熔斷的，不實施指數(shù)熔斷。五是指數(shù)熔斷期間，相關證券復牌的，將延至指數(shù)熔斷結(jié)束后實施。
在觸發(fā)熔斷時，交易所將在網(wǎng)站發(fā)布相關的公告，告知熔斷恢復交易或暫停交易的時間，投資者需要密切關注交易所網(wǎng)站發(fā)布的信息，以便做好相應的業(yè)務準備。
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