作為一名著名的價值投資者，Whitman的這本《價值投資》，很有價值。你一看就知道作者對價值投資有真實的深入體會，而不是紙上談兵。從中顯示出作者的投資水平明顯要高出其他的很多寫價值投資的作者，包括另一本由Greenwald等所寫的《價值投資》：那本書雖然也不錯，但其優(yōu)點主要是條理性比較強，就內(nèi)容來講，新思想/新見解并不多。而在這本書中，作者的很多見解相當獨到、深刻，在其他地方不太容易看到。
但這本書最大的缺點是語言/結(jié)構(gòu)比較差。作者的文字表達比較艱澀，而且經(jīng)常喜歡發(fā)明一些專用名詞/縮寫。雖然這可以說實際是作者思想嚴謹?shù)囊环N表現(xiàn)，但對讀者來說，讀起來確實會比較累。而且經(jīng)常用到的一些專業(yè)名詞/概念，要求讀者對“市場有效論”、財務分析、“現(xiàn)金折現(xiàn)”等概念至少有基礎的認識。另外在內(nèi)容的組織結(jié)構(gòu)上也不太清晰，一些內(nèi)容經(jīng)常會被重復。所以該書對初學者，或者想具體學習某種估值/投資方法的讀者來說并不適合，但如果你對“價值投資”已經(jīng)有了相當?shù)恼J識/經(jīng)驗，這本書確實還是很有幫助的。
該書的相當一部分內(nèi)容是反駁學院派的“市場有效論”。如果你已經(jīng)是認同“價值投資”的話，會覺得意義不太大，因為如果你不是認為“市場有效論”是有缺欠的話，就不會采取“價值投資”的方法。不過作者在討論這一問題過程中所提到一些見解，而是很有啟發(fā)性的。
該書最有意義的部分是指出了傳統(tǒng)的“價值分析”（包括格雷罕姆的方法）中過渡關注“永續(xù)經(jīng)營”、“損益表”、“股票市場”的不足：傳統(tǒng)的分析方法（“股息折現(xiàn)”/“現(xiàn)金流折現(xiàn)”）是基于公司“永續(xù)經(jīng)營”的假設，但實際上很少有公司能真的“永續(xù)經(jīng)營”的。（許多公司在3、5年時間里就會經(jīng)歷一次比較大的資產(chǎn)重組/業(yè)務轉(zhuǎn)型，能夠在10年里業(yè)務/資產(chǎn)結(jié)構(gòu)基本保持不變的公司很少很少。更不用說真正能夠永續(xù)經(jīng)營的企業(yè)幾乎沒有。目前全世界有100年以上歷史的企業(yè)有幾家？200年以上的企業(yè)有幾家？）
如果僅僅是以“永續(xù)經(jīng)營”為基礎，就會過度關注公司的“損益”情況，而對“資產(chǎn)負債”情況關注不夠。缺乏對公司資產(chǎn)“質(zhì)量”/“數(shù)量”的充分關注，可能會：
過度關注公司的“歷史”損益情況，簡單地把公司歷史的經(jīng)營情況推演到未來，而對公司“潛在”的損益情況認識不足。從而可能對：（1）近期高速增長的公司，高估其未來的增長潛力；（2）近期面臨困難的公司，低估其未來的增長。
忽略“資產(chǎn)重估”的機會：從持續(xù)經(jīng)營的角度，確實只能有一個很低的估值，但如果把現(xiàn)有資產(chǎn)用于其他用途的話（“資產(chǎn)使用”），可以獲得更高的估值。（從這個角度講，市場對一些虧損股“殼資源”的炒作，并非完全不合理。）
“股票市場”（二級市場）參與者（“外部被動投資者”）對公司的估值基礎主要是“永續(xù)經(jīng)營”，但股票二級市場并非是唯一的市場。還有“私人股權市場”、“購并市場”，這些市場的參與者（“主動控制者”）對公司的估值主要是基于“資產(chǎn)使用”，他們所給出的估值可能與二級市場的估值不同。
從“永續(xù)經(jīng)營”角度估值很低的公司，可能會有較高的“資產(chǎn)使用”價值，會被“控制者”購買。
“永續(xù)經(jīng)營”估值高于“資產(chǎn)使用”價值時，“控制者”會努力出售資產(chǎn)（IPO、二次發(fā)行），或者以估值較高的股票進行收購（換股購并）。
作者對“價值投資”概念的基本理解：
可以更好地使用信息：大家獲得的信息可能相同，但一些投資者可以更好地利用這些信息，得出更好的投資決策。
金融交易中的不同參與者之間總是會同時有“利益沖突”和“共同利益”存在：公司、管理層、控制股東、外部被動股東、債權人是不同的個體。。
沒有哪一個市場參與者就一定是“瘋狂”/“愚蠢”的：只是他們的出發(fā)點/角度不同。
價值是一個動態(tài)概念：角度不同，估值可能不同。一家收入/利潤降低，但管理資產(chǎn)額增加的保險/資產(chǎn)管理公司，從經(jīng)營的角度估值可能降低，但從資產(chǎn)的角度估值則可能上升。
市場價格不是被“預測”，而是被“利用”。
沒有“籠統(tǒng)”的風險，只有“特定”的風險：價格波動風險、利率風險、經(jīng)營風險?？紤]風險時，要明確自己考察的是什么風險：價格波動風險可能很大，但經(jīng)營風險可能很小。流動性不足公司的破產(chǎn)重組的風險可能很大，但如果資產(chǎn)充備的話，高優(yōu)先級的債權人的風險可能很小。
重要的是細節(jié)，而不是通用的法則：在不同的情況下，可能運用不同的法則。
需要理解基本的“結(jié)構(gòu)”性知識：證券法規(guī)、財務會計、稅收政策；金融機構(gòu)的經(jīng)營特點、公司管理方式/因素；金融人士的報酬方式、資本結(jié)構(gòu)、證券的本質(zhì)特征。
對管理/規(guī)范機構(gòu)的理解很重要。美國市場：稅務部門、優(yōu)惠資金的提供者、補助的提供者、公眾設置提供者、金融監(jiān)管、其他領域的監(jiān)管、法律、客戶、競爭者、權利提供者（執(zhí)照等）。
靈活性：沒有一種分析方法是永遠正確的。對財務數(shù)據(jù)/指標沒有統(tǒng)一的法則，各家公司的經(jīng)營環(huán)境/特點/財務政策可能不同。零售業(yè)的庫存更接近于“固定資產(chǎn)”，因為始終需要。
了解怎么樣算是“有吸引力”的價格：不同行業(yè)/情況的不同標準。美國的情況：高科技小盤股：高于凈資產(chǎn)值60%，相當于首輪風險投資者支付的價格；社區(qū)銀行：不超過帳面值的80%；產(chǎn)生收入的不動產(chǎn)：不考慮帳面價值，看評估值；保險公司：低于調(diào)整后的帳面值；券商/資產(chǎn)管理公司：低于有形資產(chǎn) 客戶資產(chǎn)的2%~3%。
價值投資者對特定投資對象的了解超過市場：了解哪些信息重要，哪些不重要。美國市場中，
1929/1933/1937年時，二級市場狀況重要，其他時間不重要。在美國這樣政治環(huán)境穩(wěn)定的市場中，宏觀因素可以不考慮。（在中國目前市場環(huán)境下，市場狀況/宏觀因素，可能更重要。）
在有效的市場中，超額收益是常態(tài)：市場參與者都會努力使自己利益極大化，除非有外部制約因素，有效的市場中，必然有超額收益存在。如果沒有超額收益機會，就不會有參與者，使市場趨于有效。缺乏外部約束機制，超額收益高的市場：商人銀行/杠桿收購基金，對沖基金，投資銀行，證券銷售，基金管理/投資顧問（如果不是以二級市場價值，而是以現(xiàn)金價值衡量的話，福布斯富豪榜中的基金管理人會多得多），交易中介，公司高管，專業(yè)人士（律師/顧問/經(jīng)紀人）。
有控制權的證券與被動投資的證券性質(zhì)安全不同。
大多數(shù)情況下，公司的資本結(jié)構(gòu)不受股東的利益/愿望影響。
對價值投資者來說，分散投資是沒有必要的。
任何投資對象都會有問題：關鍵是了解這些問題是否足以使投資者放棄?？赡艿膯栴}包括：流動性/財務狀況極佳——但管理層始終未能將其轉(zhuǎn)化為更有價值的資產(chǎn)；ROE很高——但杠桿度很高；低ROE/高凈資產(chǎn)值——可能資產(chǎn)價值被高估；高凈資產(chǎn)值——可能是固定成本要求高。
不適合價值投資，而更應關注“市場價格”的情況：
以所持證券的二級市場價值作為抵押融資。
基金管理人的收益/職位以短期內(nèi)二級市場表現(xiàn)決定。
客戶要求短期的表現(xiàn)。
不掌握價值投資的分析方法。
以投機為目的參與市場。
以“交易”策略參與市場（且不是“風險套利”）。
宏觀因素的影響并非完全一樣：
利率上升對需要借貸來擴張資產(chǎn)的公司不利，但對保險公司這類資金成本不受/很少受利率影響，而收益卻主要取決于債券投資的公司來說是利好：未來投資收益增加。（反過來，當日本經(jīng)歷持續(xù)的“零利率”環(huán)境時，很多保險公司就破產(chǎn)：投資收益不足以支付其償付。）
高通脹對資本密集型公司的收益質(zhì)量有不利影響：將來實際的重置成本會高于其所提的折舊。但另一方面，高通脹會提高新進入市場者的成本，對現(xiàn)有公司有利。且財務狀況好的公司可能可以以此為機會購并資本準備不足的公司。另高通脹可提高公司的購并價值：“購買”現(xiàn)成公司的成本低于“創(chuàng)造”新公司的成本。（近年資源類公司之間的購并：購買現(xiàn)成公司的成本低于發(fā)現(xiàn)新資源。）
其他有啟發(fā)性的見解：
如果關注每股收益的話，就會極大化報表收益，從而增加稅收；但如果關注公司增值，就要最小化報表收益，從而減少所得稅。
保守的公司可能低調(diào)，小受市場關注，但也說明了公司的財務狀況好，不需要通過市場融資，所以也不關心市場定價。
公司期末的資產(chǎn)質(zhì)量和數(shù)量，對未來經(jīng)營狀況的預測能力，通常比歷史收益情況更高。
當公司的未來主要取決于新的發(fā)現(xiàn)/發(fā)明時，或公司的價值主要體現(xiàn)在未實現(xiàn)的資產(chǎn)增值（且其價值沒有現(xiàn)成的估值市場時，如未開發(fā)的地皮）時，財務報表顯示的意義很有限。（高成長公司的分析主要在于市場前景/經(jīng)營，而不是財務狀況。但融資能力仍然重要，影響到是否有充足資金維持增長。）
財務報表的一大作用是防止金融詐騙，各種金融詐騙形式的共同特點就是忽略財務數(shù)據(jù)。
判斷資源質(zhì)量的一大因素是有沒有“負擔”（Liability）：長期債務、環(huán)保責任、訴訟、員工福利、長期租賃等。
安全邊際不僅僅是“價格便宜”，還包括定性因素：財務狀況、管理層的能力和利益機制、業(yè)務容易理解。
定價過高對社會來說未必是壞事。歷史上新技術的發(fā)展來源主要是國防開支。當國防開動減少時，IPO市場是推動對新技術投入的主要資金來源。
世界上沒有免費午餐——提供午餐的人總有錢賺。
大多數(shù)公司都是通過消耗現(xiàn)金來產(chǎn)生財富，很少有公司是純粹的現(xiàn)金流公司——產(chǎn)生現(xiàn)金的同時創(chuàng)造財富。
電力等公用事業(yè)公司需要持續(xù)地向市場融資，擴大股本，因此采取高比例支付股息的策略，吸引要求股息收入的投資者。
以“現(xiàn)代資本理論”來確定最佳資本結(jié)構(gòu)，相當于以“地球中心論”來研究太陽系。
以預測“利潤”/“現(xiàn)金流”為基礎的估值，可變性大，缺乏“錨”。以資產(chǎn)為基礎，風險較小，也不容易受欺騙。
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