摘要
【國泰君安：碳中和下鋼鐵板塊迎來重要投資機會】市場仍處在預期21年我國粗鋼產(chǎn)量能否壓減階段，而我們認為碳中和背景下，21年鋼鐵行業(yè)壓減產(chǎn)量大概率實現(xiàn)，且行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束，行業(yè)業(yè)績穩(wěn)定性將穩(wěn)步提升。
投資摘要
維持行業(yè)“增持”評級。市場仍處在預期21年我國粗鋼產(chǎn)量能否壓減階段，而我們認為碳中和背景下，21年鋼鐵行業(yè)壓減產(chǎn)量大概率實現(xiàn)，且行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束，行業(yè)業(yè)績穩(wěn)定性將穩(wěn)步提升。重點推薦成長性和成本優(yōu)勢兼具的行業(yè)龍頭：方大特鋼；低估值板材標的寶鋼股份、華菱鋼鐵。碳中和下電爐鋼迎來重大發(fā)展機遇，重點推薦石墨電極龍頭方大炭素。同時，碳中和背景下，優(yōu)選高性能特鋼、減少鋼材用量或?qū)⒊蔀橼厔荩劁撔枨蠡蛑饾u上升，持續(xù)推薦特鋼及高端材料細分賽道龍頭：中信特鋼、ST撫鋼、甬金股份、天工國際、久立特材。
碳中和背景下，產(chǎn)能周期基本結(jié)束，產(chǎn)能不再是鋼鐵盈利之殤。碳中和是21年兩會和十四五規(guī)劃的重點內(nèi)容，自2020年9月開始，我國7次表態(tài)在2030年實現(xiàn)碳達峰、2060年實現(xiàn)碳中和。而目前，全國20個省、直轄市和自治區(qū)已經(jīng)提出2021年將研究、制定碳達峰方案，上海明確提出在2025年達到碳達峰、重慶將碳排放納入環(huán)評考核。我們認為碳中和是工業(yè)品未來5-10年的重大主題，鋼鐵行業(yè)碳排放占全國總量的18%，壓減粗鋼產(chǎn)量、調(diào)整生產(chǎn)結(jié)構(gòu)勢在必行。結(jié)合工信部表態(tài)2021年壓減鋼鐵產(chǎn)量的表述來看，21年粗鋼產(chǎn)量大概率同比下降，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期在2021年基本結(jié)束，產(chǎn)能不再是鋼鐵盈利之殤。
產(chǎn)業(yè)格局向好，集中度提升，龍頭議價權(quán)提升，競爭格局優(yōu)化。鋼鐵產(chǎn)能周期結(jié)束后，行業(yè)兼并重組將加速，行業(yè)龍頭不斷通過兼并產(chǎn)能提高市占率。行業(yè)的集中度在政策支持以及鐵礦(1166, 33.00, 2.91%)成本壓迫之下將快速提升，集中度提升后將大大提高龍頭企業(yè)對上下游的議價權(quán)，有效傳導成本壓力，提高業(yè)績穩(wěn)定性。鋼鐵價格波動性將持續(xù)下降，表現(xiàn)為電爐煉鋼占比的持續(xù)增加，有效的調(diào)節(jié)供給，使得鋼鐵價格波動率下降。優(yōu)特鋼的占比將持續(xù)提升，受益制造業(yè)升級及進口替代，很多特鋼領(lǐng)域的龍頭公司正在逐漸涌現(xiàn)。
制造業(yè)需求強勁，提振鋼材需求。2020年下半年以來，我國汽車和家電銷量在國內(nèi)和出口需求的拉動下持續(xù)上升。展望21年，我們認為在融資收緊背景下地產(chǎn)商有望保持高周轉(zhuǎn)的推盤模式。我們預期21年地產(chǎn)新開工不弱，而伴隨工業(yè)企業(yè)利潤的修復及出口的拉動，制造業(yè)需求的持續(xù)性較強，全年用鋼需求將維持高位。
風險提示：疫情超預期發(fā)展；貨幣政策超預期收緊
1 碳中和開端，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束
1.1 碳中和為國家重大部署
碳中和為國家重大戰(zhàn)略部署，我國先后7次在國際會議重申。碳達峰“指二氧化碳排放達到峰值后開始逐年減少，”碳中和“指企業(yè)或者團體，在一定時間內(nèi)直接或間接產(chǎn)生的溫室氣體排放總量，通過節(jié)能減排等形式抵消，實現(xiàn)二氧化碳零排放。2020年9月，國家主席在七十五屆聯(lián)合國大會上發(fā)表的講話，首次提出我國二氧化碳排放要在2030年前達到峰值，爭取在2060年前實現(xiàn)碳中和?！弊允状翁岢龊?，國家領(lǐng)導人先后6次在國際會議上重申我國碳中和的部署。
碳中和是2021年的重點任務(wù)，各部委已開始行動。在中央層面，中央經(jīng)濟工作會議、中央深改委會議強調(diào)2021年碳達峰、碳中和工作是2021年重點任務(wù)之一，統(tǒng)籌制定2030年前碳排放達峰行動。在此基礎(chǔ)上，各部委加快部署：生態(tài)環(huán)境部、工業(yè)信息化部、國家發(fā)改委、財政部、國家能源局和人民銀行分別部署方案或表態(tài)支持“碳達峰”、“碳中和”重大決策部署。
1.2 各省市碳中和政策將陸續(xù)出臺
各省市陸續(xù)開始碳達峰規(guī)劃。上海、江蘇等8省市均提出在全國碳達峰之前率先達峰，北京、天津等20省市自治區(qū)提出將在2021年研究、制定二氧化碳排放達峰行動方案。上海市明確目標確保在2025年前碳排放達峰，重慶市已經(jīng)將碳排放正式納入環(huán)評，發(fā)布規(guī)劃及建設(shè)項目環(huán)評“碳排放評價”技術(shù)指南。我們認為，3月全國兩會后，各地政策將逐步落地實施，碳達峰將從預期進入實質(zhì)階段。
鋼鐵行業(yè)是重點關(guān)注領(lǐng)域，將率先受到影響。根據(jù)冶金工業(yè)規(guī)劃院測算，我國鋼鐵行業(yè)碳排放量占整體制造業(yè)碳排放量的18%左右，是碳排放量最高的工業(yè)門類。結(jié)合工信部及各省市碳達峰規(guī)劃看，鋼鐵行業(yè)將會成為碳達峰率先影響的行業(yè)。我們認為碳中和背景下，我國鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)量峰值或已在2020年見到，未來鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量或?qū)⒅饾u階。
1。3 我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束
我國鋼鐵行業(yè)經(jīng)歷了4輪產(chǎn)能周期。我國鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期主要受需求影響，我們選擇熱卷(5067, 209.00, 4.30%)價格的走勢來分析我國鋼鐵行業(yè)的產(chǎn)能周期。我國鋼鐵行業(yè)的第一個產(chǎn)能周期為2000年到2005年：我國房地產(chǎn)市場改革以來，鋼鐵行業(yè)跟隨房地產(chǎn)市場逐漸進入產(chǎn)能的增加周期，民企鋼鐵企業(yè)在2004年開始逐漸產(chǎn)生。第二輪產(chǎn)能周期為2005年至2008年：2005年之后，由于經(jīng)濟過熱國家進行了一定程度的調(diào)整，但整體趨勢依然向上，行業(yè)經(jīng)歷了短暫的產(chǎn)能平穩(wěn)期后又回到增產(chǎn)的周期中，這一時期國有鋼企盈利在下降之后逐漸恢復。第三輪產(chǎn)能周期為2009年至2015年：受金融危機影響國家大力刺激經(jīng)濟，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能繼續(xù)擴張，但隨著經(jīng)濟增速的換擋，我國鋼鐵行業(yè)過剩逐漸凸顯。第四輪產(chǎn)能周期為2016年至今，我國鋼鐵產(chǎn)能在政策主導下逐漸去化，而環(huán)保也加速了產(chǎn)能的出清。
碳中和背景下，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束，產(chǎn)能不再是鋼鐵盈利之殤。2016年供給側(cè)改革以來，我國鋼鐵行業(yè)經(jīng)歷了新一輪的投資周期，主要來自置換產(chǎn)能的投產(chǎn)。在行業(yè)利潤高企的背景下，雖然行業(yè)產(chǎn)能增量有限，但行業(yè)通過技術(shù)手段及增加產(chǎn)能利用率，使得我國粗鋼產(chǎn)量快速增長。工信部表態(tài)壓減粗鋼產(chǎn)量而非產(chǎn)能，我們認為這一表態(tài)正切中行業(yè)要點。與市場將本輪碳達峰政策類比為新一輪供給側(cè)改革不同，我們認為碳達峰是長期政策，且可能直接約束產(chǎn)量，將對鋼鐵行業(yè)產(chǎn)生直接、長遠影響。伴隨21年政策的實施，我國粗鋼產(chǎn)量將大概率見到同比下降。而展望未來3-5年，在碳中和背景下，碳排放量最高的鋼鐵行業(yè)將受到嚴格約束，行業(yè)產(chǎn)能周期將于2021年基本結(jié)束。
2 競爭格局優(yōu)化，龍頭議價權(quán)提升
2.1 龍頭優(yōu)勢突出，龍頭公司對上下游議價能力將提升
我們認為在碳中和背景下，行業(yè)龍頭公司優(yōu)勢將更加突出，行業(yè)成本曲線或發(fā)生明顯變化。根據(jù)國際鋼協(xié)的相關(guān)研究，鋼鐵行業(yè)存在6大主要的減碳路徑，分別為：減少鋼材消費、提高工藝效率、優(yōu)化原料結(jié)構(gòu)、CCUS技術(shù)、電氣化和能源替代。從技術(shù)儲備的充足性、工藝的先進性還有新技術(shù)拓展的實力來看，行業(yè)龍頭企業(yè)占據(jù)絕對優(yōu)勢。碳中和背景下，行業(yè)龍頭公司更有可能利用自身的競爭優(yōu)勢形成單位產(chǎn)品碳排放的優(yōu)勢，有效降低自身碳減排成本。而非龍頭公司碳減排成本或相對較高，行業(yè)成本曲線在增加碳排放成本后或出現(xiàn)明顯變化：技術(shù)先進、碳減排成本低的企業(yè)將具有明顯的成本優(yōu)勢。
行業(yè)集中度上升，龍頭公司議價能力提升，業(yè)績穩(wěn)定性提升。雖然我國鋼鐵行業(yè)的并購重組正在進行，但行業(yè)整體集中度仍然較低，我們認為隨著碳中和政策的不斷推進，鋼鐵行業(yè)兼并重組的窗口將再次打開，我國鋼鐵行業(yè)集中度的上升仍將持續(xù)。集中度提升后將大大提高龍頭企業(yè)對上下游的議價權(quán)，有效傳導成本壓力，提高業(yè)績穩(wěn)定性。而電爐鋼碳排放量遠小于高爐流程，未來電爐煉鋼占比將持續(xù)增加，有效調(diào)節(jié)供給，鋼鐵價格波動性將持續(xù)下降。
2.2 特鋼占比提升的趨勢更加明確
特鋼占比上升的趨勢更加確立。增加鋼材的性能能夠在一定程度上減少鋼材的使用量，因此碳中和背景下，特鋼需求或逐漸上升。同時，從全球各個國家制造業(yè)的發(fā)展來看，伴隨一國制造業(yè)的發(fā)展，其對高端材料的使用量逐漸上升。這一趨勢在鋼鐵行業(yè)表現(xiàn)為優(yōu)特鋼的占比不斷提升。我國鋼鐵行業(yè)的粗獷發(fā)展期已經(jīng)結(jié)束，在經(jīng)濟增速逐漸階的背景下，鋼鐵行業(yè)勢必會走上精細化、高附加值的產(chǎn)品升級道路。我國目前面臨自身經(jīng)濟增速下行和國產(chǎn)化背景下，經(jīng)濟增速的換擋對應(yīng)著制造業(yè)的轉(zhuǎn)型升級，而高端制造將拉動我國優(yōu)特鋼的需求。
3 制造業(yè)需求強勁，21年“鋼”需向好
3.1 汽車行業(yè)維持景氣，制造業(yè)需求強勁
制造業(yè)需求強勁，提振鋼材需求。2020年下半年以來，我國汽車和家電銷量在國內(nèi)和出口需求的拉動下持續(xù)上升。展望21年，我們認為在融資收緊背景下地產(chǎn)商有望保持高周轉(zhuǎn)的推盤模式。我們預期21年地產(chǎn)新開工不弱，而伴隨工業(yè)企業(yè)利潤的修復及出口的拉動，制造業(yè)需求的持續(xù)性較強，全年用鋼需求將維持高位。
3.2 地產(chǎn)需求平穩(wěn)，鋼材需求整體向好
地產(chǎn)開工及銷售繼續(xù)溫和回暖，加速推盤模式是地產(chǎn)商的最佳選擇。在“三道紅線”政策的背景下，地產(chǎn)商加杠桿拿地的擴張模式受到限制，這種情況下，地產(chǎn)商可以選擇少拿地或加速推盤兩種方式緩解自身資金壓力。而當前地產(chǎn)商的土地庫存仍然豐富，因而加速開工和銷售、實現(xiàn)資金回籠是其最佳選擇。我們觀察到，10月單月商品房銷售面積增速達到15.3%，銷售上升的趨勢非常明顯，地產(chǎn)商選擇快速推盤應(yīng)對資金壓力的模式逐漸清晰。展望2021年，我們認為在當前銷售高增速的背景下，新開工不必悲觀，同時竣工水平持續(xù)上升，地產(chǎn)投資的韌性仍將存在。
4 投資建議
市場仍處在預期21年我國粗鋼產(chǎn)量能否壓減階段，而我們認為碳中和背景下，21年鋼鐵行業(yè)壓減產(chǎn)量大概率實現(xiàn)，且行業(yè)產(chǎn)能周期基本結(jié)束，行業(yè)業(yè)績穩(wěn)定性將穩(wěn)步提升。重點推薦成長性和成本優(yōu)勢兼具的行業(yè)龍頭：方大特鋼。同時，制造業(yè)需求強勁，“板強長弱”格局或持續(xù)，推薦低估值板材標的寶鋼股份、華菱鋼鐵。
由于電爐較高爐有明顯的碳排放優(yōu)勢，我們認為碳中和下電爐鋼將迎來重大發(fā)展機遇，石墨電極需求將迎來較快增長，重點推薦石墨電極龍頭方大炭素。同時，碳中和背景下，優(yōu)選高性能特鋼、減少鋼材用量或?qū)⒊蔀橄掠斡娩摰男纶厔荩劁撔枨蠡蛑饾u上升，持續(xù)推薦特鋼及高端材料細分賽道龍頭：中信特鋼、ST撫鋼、甬金股份、天工國際、久立特材
5 風險提示
5.1 疫情超預期發(fā)展
目前我國疫情已經(jīng)基本得到控制，但仍不排除二次爆發(fā)的可能。如果疫情的發(fā)展超預期，將會影響鋼鐵下游需求，壓制鋼價。
5.2 貨幣政策超預期收緊
受2020年上半年低基數(shù)影響，2021年上半年我國GDP將出現(xiàn)較快增長，貨幣及財政寬松托底經(jīng)濟的必要性減弱。我們判斷我國貨幣政策在2021年將在保持流動性的前提下小幅收緊。若貨幣政策超預期收緊，地產(chǎn)及基建開工將受到不利影響，鋼鐵行業(yè)需求或下滑，不利于行業(yè)內(nèi)公司業(yè)績。
5.3碳中和政策推進不及預期
碳中和作為國家重大戰(zhàn)略部署，將穩(wěn)步推進。若碳中和政策推進較慢，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量的減少或不及預期，行業(yè)利潤將維持低位。
責任編輯：陳修龍
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