作者：價(jià)值發(fā)現(xiàn)
來源：雪球
對大秦鐵路的投資印象是非常深刻的，是投資三段式中第二階段的典型投資方式，值得復(fù)盤和深度思考。
大秦鐵路在2010年從10元左右開始一路下跌，2011年跌至8元以內(nèi)開始買入，一直到2013年始終是一個(gè)凈買入者，最終的持股成本為6.6元，成為當(dāng)時(shí)第一重倉股，在2015年前后在13—15元一線賣出，持倉周期大概在5年左右，復(fù)合收益率15%，加上5%左右的分紅收益，5年的復(fù)合收益率在18—20%一線，還算不錯(cuò)的投資收益率。
買入大秦鐵路的邏輯：（1）8—10倍PE估值，5—6%的分紅收益率，10%的利潤增長率，典型的價(jià)值股（2）公用事業(yè)性股票，業(yè)績保持穩(wěn)步增長，分紅率長期保持在50%（3）5—6%的分后收益屬于保底收益，安全墊比較厚。
賣出大秦鐵路的邏輯：（1）15倍PE，3%左右的分紅收益已經(jīng)不符合分紅股的定義（2）大盤突破4000點(diǎn)以后逐步降低倉位的需要。
從以上大秦鐵路的投資邏輯以及投資收益率來看，算是一筆成功的投資，但從事后復(fù)盤來看，這筆投資遠(yuǎn)沒有表面看來那么鮮亮，有很多值得探討的地方。
第一點(diǎn)，投資邏輯大體正確，但對業(yè)績保持穩(wěn)步增長的判斷出現(xiàn)失誤，公司業(yè)績2014年減少11%，2015年減少43%，導(dǎo)致股價(jià)從15元下跌至6元左右，雖然有大盤由牛轉(zhuǎn)熊的因素，但主要原因還是業(yè)績的大幅衰退，如果不是運(yùn)氣好在13—15元一線賣出，這將是一筆很糟糕的投資。雖然2015年的業(yè)績衰退有特殊性因素，但經(jīng)過2年的復(fù)蘇，2018年的利潤僅達(dá)到2014年的水平，4年時(shí)間里利潤保持零增長，也達(dá)不到投資邏輯分析中10%的利潤增長率，所以整體的投資邏輯是有缺陷的。
第二點(diǎn)，分紅股的基本投資邏輯是業(yè)績可以不增長，但一定不能衰退，否則分紅邏輯就不成立了，這一點(diǎn)顯然不符合。
第三點(diǎn)，站在2015年的時(shí)點(diǎn)來看，大秦鐵路15倍PE，3.2%的分紅收益率，在牛市氛圍里只能說是合理估值，絕對不是高估，持有也是合理的選擇，賣出是運(yùn)氣使然。
第四點(diǎn)，這筆投資其實(shí)備受煎熬，在2011—2014年的絕大部分時(shí)間里，股價(jià)都在成本線附近徘徊，收益率是非常低的，畢竟5%的分紅收益只是保底收益，誰也不會(huì)滿意5%的分紅收益的，如果沒有2015年的大牛市，這將是一筆非常平庸的投資。
第五點(diǎn)，對價(jià)值股的判斷不準(zhǔn)確。記得當(dāng)時(shí)和朋友討論過，10元的大秦才是合理估值，10元以下都屬于低估狀態(tài)，但問題是大秦90%的時(shí)間股價(jià)都在10元以內(nèi)，顯然本人的判斷是錯(cuò)誤的，過于看重靜態(tài)估值，這是最大的錯(cuò)誤，如果按照當(dāng)時(shí)的投資思路和估值邏輯來操作2015—2019年的投資，估計(jì)會(huì)被市場打的滿地找牙。
第六點(diǎn)，這筆投資有賴于2014—2015年的大牛市以及牛市中的賣出操作，運(yùn)氣是這筆投資成功的主要因素，若不考慮運(yùn)氣因素，這將是一筆糟糕的投資。
通過大秦鐵路的投資，本人有過一段時(shí)間的深度思考，對價(jià)值股的投資產(chǎn)生了質(zhì)疑，從而完成了自我進(jìn)化過程，幾點(diǎn)反思如下：
（1）投資者收益的來源有以下三種A、企業(yè)分紅收益：保底收益B、企業(yè)成長收益：長期收益C、市場估值提升的收益：市場收益。投資的本質(zhì)是獲得企業(yè)發(fā)展壯大的收益，所以基于成長的投資模式才是主流模式；分紅收益可以幫助我們度過漫長的熊市，所以基于分紅的投資屬于防守型，可以幫助我們活下來，屬于補(bǔ)充性投資。
（2）5%的分紅收益率是投資底線，利潤能夠保持5—10%的成長性是最佳選擇，但利潤不增長也沒關(guān)系，但一定不能衰退（微幅衰退是可以接受的），否則分紅投資的邏輯就不成立了。如果加上業(yè)績不能衰退的篩選指標(biāo)，符合分紅股的標(biāo)的其實(shí)并不多。雖然銀行股貌似符合分紅型投資標(biāo)的，但銀行與房地產(chǎn)的深度捆綁，以及地方債務(wù)、宏觀經(jīng)濟(jì)減速導(dǎo)致的壞賬風(fēng)險(xiǎn)，以5—10年的周期來看，銀行股的不確定性還是非常大的，并不完全符合分紅股的投資標(biāo)準(zhǔn)，精選個(gè)股，適度配置還是可以的，但倉位一定要控制好。
（3）從靜態(tài)估值的角度來看，價(jià)值股是投資者的合理選擇，但從動(dòng)態(tài)估值的角度來看，成長股才是最佳選擇，畢竟未來自由現(xiàn)金流的折現(xiàn)最大值才是最好的選擇，投資是面向未來的而不是當(dāng)下。但未來是有不確定性的，成長可以創(chuàng)造價(jià)值，也可以毀滅價(jià)值，只有具備護(hù)城河保護(hù)的成長才可以創(chuàng)造價(jià)值，這進(jìn)一步要求投資者要有商業(yè)洞察力，商業(yè)知識(shí)的積累才是投資者的護(hù)城河。
（4）價(jià)值股適合階段性持有，不適合長期持股。價(jià)值股屬于防守型投資，是為了在熊市中也會(huì)有分紅收益，一旦市場估值提升，估值達(dá)到合理狀態(tài)或者稍微高估的狀態(tài)，一定是要賣出的，這樣可以提高階段性的收益率，價(jià)值股永遠(yuǎn)不會(huì)出現(xiàn)高估值狀態(tài)，即便是在大牛市中價(jià)值股的估值也不會(huì)大幅高估，這一點(diǎn)要有非常清晰的認(rèn)知。
（5）5%的分紅收益，估值處于歷史低估值趨于是價(jià)值股投資的前提。投資者收益一方面來自5%的分紅收益，另一方面來自于估值從歷史低估值趨于提升到歷史估值的中值以上水平，兩部分收益疊加有望達(dá)到10%以上的收益率，單純的分紅收益并不是我們投資的目的，分紅收益只是提供了某種程度的保護(hù)而已。
（6）價(jià)值股投資并不是價(jià)值投資的主流模式，這一點(diǎn)市場上有很大的錯(cuò)誤認(rèn)知?；仡櫚头铺氐耐顿Y歷史，其投資的絕大部分股票都是成長股——企業(yè)都獲得了巨大的發(fā)展，企業(yè)巨大的成長性才是巴菲特長期收益率的保證，幸運(yùn)的是巴菲特都是以價(jià)值股的估值買入了成長股（15倍PE的可口可樂，15倍PE的喜事糖果，地板價(jià)的蓋可保險(xiǎn)和華盛頓郵報(bào)），這是巴菲特最牛的地方。其實(shí)A股也提供了這樣的機(jī)會(huì)，2013年年底中央八項(xiàng)規(guī)定疊加塑化劑風(fēng)波，導(dǎo)致白酒股大幅下跌，此時(shí)就是以價(jià)值股的估值買入成長股（貴州茅臺(tái)、五糧液）的最佳機(jī)會(huì)。
大秦鐵路的投資對我的幫助非常大，這筆持續(xù)5年的投資讓我對價(jià)值投資產(chǎn)生了深深的質(zhì)疑，開始獨(dú)立思考，從而完成了第二階段向第三階段的進(jìn)化，成為一個(gè)合格的價(jià)值投資者。
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