一個(gè)月前，當(dāng)時(shí)標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)、羅素2000指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)均創(chuàng)歷史新高。波動(dòng)性已跌回至接近歷史最低水平。信貸更加緊縮，收益率一直穩(wěn)定。
摩根士丹利的首席交叉資產(chǎn)策略師問道：“什么因素會(huì)擾動(dòng)市場？什么會(huì)讓雞蛋破裂？”他回答有五大因素，包括估值、通貨膨脹、地緣政治和中國，但最令人擔(dān)憂的是未來一個(gè)月內(nèi)美國的立法議程：考慮到需要在短短7周之內(nèi)就采取行動(dòng)，債務(wù)上限令我們最感擔(dān)憂。
四周前的時(shí)候還有“7周”，這意味著美國政府的債務(wù)日現(xiàn)在更加迫近(目前預(yù)計(jì)在10月的第一天)，而此時(shí)美國國內(nèi)的政治局勢卻日益惡化。
那么，現(xiàn)在是什么情況？
可以預(yù)見的是，“今年迄今為止，政治風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的(負(fù)面)影響一直有限，但現(xiàn)在它已上升成為我們關(guān)注的問題”。雖然Sheets對(duì)英國感到擔(dān)憂，但他越來越擔(dān)心美國：“美國需要通過一項(xiàng)預(yù)算案，增加美國政府借款的權(quán)限，從而保證美國政府能維持開支?！庇捎诓荒馨l(fā)行新債，美國政府面臨的風(fēng)險(xiǎn)極高。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，美國財(cái)政部日益減少的現(xiàn)金儲(chǔ)備可能會(huì)在10月中旬之前耗盡。
與此同時(shí)，“勞動(dòng)節(jié)后，國會(huì)將結(jié)束休會(huì)，處理我的同事邁克爾·澤茲(Michael Zezas)所稱的”三頭怪政策：提高債務(wù)上限，通過預(yù)算案，以及著手進(jìn)行稅收改革。
沒有一項(xiàng)容易實(shí)現(xiàn)，但我們認(rèn)為債務(wù)上限是最迫近的考驗(yàn)。
然后會(huì)發(fā)生什么：
最有可能的結(jié)果是，在經(jīng)歷一番緊張的討價(jià)還價(jià)之后，債務(wù)上限得以提高。但我們認(rèn)為這并不容易，也不可能是一帆風(fēng)順的，可能需要某種形式的市場壓力，才能讓各方能夠達(dá)成一致。
筆者和部分投資者交談過，他們在2011年聯(lián)邦公開市場委員會(huì)(FOMC)的文件中獲得了些許安慰。該文件討論了優(yōu)先償還債務(wù)，以避免違約。但是，筆者并不樂觀。
首先，筆者擔(dān)心這降低了仍然很嚴(yán)重的問題的緊迫性。
其次，這種優(yōu)先事項(xiàng)安排將要求推遲支付社會(huì)保障和醫(yī)療保險(xiǎn)等項(xiàng)目的費(fèi)用，這會(huì)造成很大的人力和經(jīng)濟(jì)成本。
第三，雖然這種優(yōu)先級(jí)安排可能會(huì)起作用，但其并未經(jīng)受實(shí)際環(huán)境的檢驗(yàn)。
換句話說，美聯(lián)儲(chǔ)為最壞的情況制定了“備份計(jì)劃”，這也恰恰是為什么現(xiàn)在更可能出現(xiàn)最壞的情況(從短期國庫券收益率曲線的扭折看出，市場越來越認(rèn)同這一點(diǎn))，為什么風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在10月的第一周可能經(jīng)歷重大沖擊。
圖1:短期國庫券收益率曲線
此外，假設(shè)出現(xiàn)了最好的結(jié)果，債務(wù)上限順利提升。據(jù)摩根史坦利，還面臨一個(gè)問題：
“在債務(wù)上限提高的積極情況下，財(cái)政部需要發(fā)行大量債券，以彌補(bǔ)在這一過程中耗盡的現(xiàn)金余額。我們的美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，這可能會(huì)使美國在第四季度的短期國庫券發(fā)行規(guī)模達(dá)到300-375億美元，這將是有史以來最大的規(guī)模?！?/p>
雖然對(duì)該觀察有各種交易思想，但Sheets以悲觀的論調(diào)作出了冷靜的結(jié)論：
毫無夸張地說，美國信譽(yù)是完美無缺的這一觀點(diǎn)是全球固定收益市場的基石。我們希望政治家們認(rèn)識(shí)到這個(gè)問題的嚴(yán)重性，并把政治放在一邊，從而解決這個(gè)問題。
歷史正在見證這一切。
關(guān)于這一點(diǎn)，摩根士丹利的報(bào)告全文如下：
單方面的政治風(fēng)險(xiǎn)
我們的看法一直是積極的。今年迄今為止，政治風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的(負(fù)面)影響一直有限，但現(xiàn)在它已上升成為我們關(guān)注的問題在美國和英國，這種風(fēng)險(xiǎn)看起來是單向的并在未來一個(gè)月呈負(fù)偏態(tài)。最好的情況是，這可能并不重要。我們要強(qiáng)調(diào)的是，在越來越多的首席執(zhí)行官和商界領(lǐng)袖本周開始公開指責(zé)美國政府并與其保持距離之后，這種情況還沒有考慮到對(duì)信心或政策的任何影響。
在英國，對(duì)英國脫歐談判的進(jìn)展將進(jìn)行更多(或沒有)的審查。在美國，其需要通過一項(xiàng)預(yù)算案，增加美國政府的借款權(quán)限，從而保證美國政府能維持開支。由于不能發(fā)行新債，美國政府面臨的風(fēng)險(xiǎn)極高。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計(jì)，美國財(cái)政部日益減少的現(xiàn)金儲(chǔ)備可能會(huì)在10月中旬之前耗盡。
有人可能會(huì)說，這些都很容易實(shí)現(xiàn)。在英國，談判仍處于初級(jí)階段。在美國，兩黨領(lǐng)導(dǎo)人都表示，他們致力于提高債務(wù)上限。然而，這兩種情況都面臨著“競選與執(zhí)政”的挑戰(zhàn)。我們認(rèn)為這對(duì)市場很重要。
讓我們從英國說起。在公投期間，英退歐的想法沒有得到明確定義。但是既然這是一項(xiàng)官方政策，那么人們就需要在“溫和”版和“強(qiáng)硬”版之間做出選擇。溫和版定義是該項(xiàng)政策仍鼓勵(lì)貿(mào)易，而強(qiáng)硬版則大力限制移民。從這兩種版本中選出一個(gè)將會(huì)令一些支持者失望，而那些從一開始就反對(duì)英退歐的人將可能繼續(xù)反對(duì)。
這里幾乎沒有出錯(cuò)的余地：政府想要獲得絕大多數(shù)通過的希望極其渺茫，我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家則認(rèn)為最早可能于2018年10月達(dá)成一致意見。今年年初，有策略師表達(dá)了對(duì)英鎊的看好，而現(xiàn)在這些策略師可能預(yù)期到這些挑戰(zhàn)得到越來越多的媒體關(guān)注從而影響市場情緒，故他們紛紛賣出英鎊。他們還可能賣空英鎊兌瑞典克朗和英鎊兌歐元匯率。
在美國，國會(huì)將面臨被稱為“三頭怪政策”的挑戰(zhàn)——不斷上漲的債務(wù)上限，通過預(yù)算方案和進(jìn)行稅務(wù)改革。沒有一個(gè)是容易的，但是債務(wù)上限是最棘手的挑戰(zhàn)。
大家可能沒有意識(shí)到，但是美國財(cái)政部已經(jīng)于3月達(dá)到了借貸上限，從而無法發(fā)行新國債?，F(xiàn)在它正通過減少現(xiàn)金余額來運(yùn)作。我們的經(jīng)濟(jì)學(xué)家們估計(jì)，這些儲(chǔ)備將于10月中旬被耗盡。由于沒有人想等到火燒眉毛再處理這個(gè)問題，債務(wù)上限需要在9月底前上調(diào)。
這將不容易。眾議院許多共和黨人士想要以削減開支為條件換取更多的借貸。到了參議院，這可能并不能取得成功。因?yàn)閮牲h支持將需要達(dá)到60票。醫(yī)療保健爭議的難以駕馭的本質(zhì)可能無法增強(qiáng)國會(huì)兩院和兩黨之間的信心。白宮的打擊關(guān)鍵選票的能力可能受到民意滿意度和和上周悲劇事件有關(guān)的評(píng)論的持續(xù)影響。
最有可能的結(jié)局是，經(jīng)過了一段時(shí)間的緊張局勢，債務(wù)上限得到上調(diào)。但是我們不認(rèn)為這將很容易，或者順利，它可能需要某種形式的市場壓力令各方妥協(xié)最終達(dá)成一致。
還有一個(gè)小問題：如果債務(wù)上限得到上調(diào)，那么美國財(cái)政部將需要更多的國債來收回在這個(gè)過程中耗盡的現(xiàn)金余額。我們的美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為第四季度美國可能發(fā)行價(jià)值3000億至3750億美元的國債。
我們的利率策略師認(rèn)為對(duì)于投資者而言，這應(yīng)該能使和縮小的2年期掉期息差有關(guān)的頭寸變得很有吸引力。如果債務(wù)上限問題得到解決，大規(guī)模發(fā)行國債將可能導(dǎo)致2年期國債的表現(xiàn)比掉期的差。如果沒有上調(diào)，而投資者們暫時(shí)避開短期國債，那么同樣的結(jié)果可能發(fā)生。
“美國的信譽(yù)是無可非議的”觀點(diǎn)是全球固定收益市場的基石。我們希望政客們能夠意識(shí)到這個(gè)問題的嚴(yán)重性，將政治放在一邊來解決這個(gè)問題。
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